사상 최대 개인 매수세의 비밀…증시로 향하는 돈은 어디서 나왔나

몇 주 전, 나는 가계가 보유한 현금이 전체 금융자산에서 차지하는 비중이 사상 최고 수준에 이르렀음을 보여주는 아래 차트를 애덤 태거트에게 보여줬다. 이 차트는 현재 금융권과 주요 언론이 내놓는 시장 내러티브와는 쉽게 맞아떨어지지 않는다.

예를 들어, 이번 달에는 겉으로 보기에는 양립할 수 없는 두 가지 이야기가 동시에 화제가 됐다. 첫 번째는 케빈 오리어리가 젊은 직장인들에게 28달러짜리 점심을 사 먹지 말라고 꾸짖는 과거 영상이 다시 확산된 것이다. 이에 대한 댓글에는 "생활이 너무 빠듯하다", "내 집 마련은 사실상 불가능하다", "이제 커피 한 잔 사 마시는 것까지 변명하고 싶지 않다"는 반응이 쏟아졌다.

반면 두 번째 이야기는 정반대였다. 개인투자자들의 자금이 주식과 옵션, ETF 시장으로 사상 최대 속도로 유입되며, 월가가 한 번도 경험하지 못한 수준의 개인 매수세가 나타난 것이다.

그렇다면 어느 쪽이 사실일까? 미국인들은 경제적 어려움에 허덕이고 있는 것일까, 아니면 모든 조정을 기회 삼아 공격적으로 주식을 사들이고 있는 것일까?

불편하지만 정답은 둘 다 사실이라는 것이다. 그리고 이 두 현실 사이의 간극이야말로 현재 시장을 이해하는 데 필요한 거의 모든 것을 설명해준다.

내러티브: 월세도 감당하기 어려운 미국

이 이야기는 이미 너무도 익숙하다. 어디에서나 들을 수 있기 때문이다.

평범한 미국인은 자동차가 한 번 고장 나기만 해도 신용카드에 의존해야 하는 처지다. 밀레니얼 세대와 Z세대는 치솟은 집값 때문에 내 집 마련의 기회를 잃었고, "아보카도 토스트만 끊으면 된다"는 식의 충고에도 더 이상 귀를 기울이지 않는다. 이들은 게임의 규칙 자체가 불공정하다고 느낀다.

부유층은 자산을 보유하고, 그 자산에서 발생하는 수익까지 독식하는 반면, 나머지 사람들은 S&P 500이 사상 최고치를 갈아치우는 모습을 바라보는 사이 장바구니 물가만 치솟는 현실을 감내하고 있다.

이처럼 깔끔하게 정리되는 서사는 15초짜리 숏폼 영상에도 잘 들어맞는다. 그리고 케빈 오리어리를 둘러싼 논란은 이러한 불만을 폭발시키는 완벽한 도화선이 됐다.

하지만 중요한 점이 있다. 이런 분노를 뒷받침하는 숫자는 결코 과장이 아니라는 사실이다.

2026년 뱅크레이트(Bankrate) 조사에 따르면, 미국인 가운데 1,000달러의 긴급 지출을 감당할 수 있을 만큼 충분한 현금을 보유한 사람은 47%에 불과했다. 또한 응답자의 3분의 1은 같은 상황이 발생하면 빚을 내서 해결해야 한다고 답했다.

별도로 실시된 U.S. News 조사 역시 같은 현실을 보여준다. 미국인의 5명 중 2명 이상은 예기치 않은 1,000달러의 지출을 저축만으로 감당하지 못하며, 중간값 기준 비상자금은 5,000달러로 1년 전의 절반 수준까지 감소했다.

여기에 2019년 말 이후 소비자물가는 26% 상승했지만, 저소득층의 임금은 이를 따라가지 못했다.

분명히 해둘 점은, 이른바 ’K자 양극화’의 하단부는 실제로 존재하며, 그곳에서 살아가는 사람들이 체감하는 경제적 압박 역시 결코 착각이 아니라는 것이다.

"위 차트를 보자. 1967년에는 미국 가구의 약 54.6%가 2022년 달러 기준 연소득 3만5,000~10만 달러에 해당하는 중산층 소득 구간에 속했다. 그러나 2022년에는 그 비중이 39.1%로 감소했다. 겉으로만 보면 모두가 이야기하는 ’사라지는 중산층’ 현상을 그대로 보여주는 것처럼 보인다. 하지만 중요한 것은 그들이 어디로 이동했는가다. 같은 기간 연소득 10만 달러 이상 가구의 비중은 13.1%에서 37.5%로 거의 세 배 가까이 늘어났다.

하지만 헤드라인이 놓치고 있는 부분이 있다. 저소득층 비중 역시 32.3%에서 23.3%로 감소했다는 점이다. 즉, 중산층과 저소득층의 비중은 모두 줄어든 반면, 고소득층 비중은 크게 확대됐다. 이는 사람들이 대거 경제적 어려움에 빠졌다는 의미가 아니라, 더 많은 사람들이 소득 사다리를 올라섰다는 뜻이다.

American Enterprise Institute의 연구도 이를 분명히 보여준다. 해당 연구의 기준에 따르면, 현재 미국의 상위 중산층(upper-middle class) 은 미국에서 가장 큰 단일 소득계층으로 자리 잡았으며, 그 규모는 1979년과 비교해 약 세 배로 확대됐다." — The K-Shaped Economy

그렇다면 사상 최대 규모의 개인투자자 자금은 어디에서 오는 것일까?

도대체 이 돈은 어디에서 나오는가?

애덤이 고민하는 지점도 바로 여기에 있다. 언론이 전하는 헤드라인과 현실을 어떻게 조화롭게 설명할 수 있느냐는 것이다. 그의 문제의식은 타당하다. 국민의 절반 가까이가 1,000달러의 긴급자금조차 마련하지 못하는 상황이라면, 도대체 누가 이렇게 막대한 자금을 주식시장에 쏟아붓고 있는 것일까? 이 질문에 답하려면 먼저 무엇이 아닌지부터 짚어야 한다.

이는 생활비에 쫓기는 소비자가 한도까지 사용한 신용카드로 엔비디아 주식을 사들이고 있다는 이야기가 아니다. 현재 시장으로 유입되는 자금은 네 가지 서로 다른 원천에서 나오고 있으며, 그 어느 것도 K자 경제의 하단부, 즉 경제적 어려움을 겪는 계층에서 비롯된 것은 아니다.

이렇게 보면 겉으로 보이는 모순도 자연스럽게 풀린다. 물론 소비자가 한계 상황에 몰렸다는 신호는 분명 존재한다. 지난 1년간 실질임금은 0.7% 감소했고, 개인저축률은 2.6%까지 떨어져 2022년 이후 가장 낮은 수준을 기록했다. 여기에 봄철 내내 휘발유 가격은 갤런당 4달러를 웃돌았다.

이러한 지표들은 새롭게 유입되는 소득(income flow) 의 흐름을 보여준다. 하지만 시장을 움직이는 것은 이런 소득의 흐름(flow) 이 아니다. 시장을 움직이는 것은 이미 축적돼 있는 자산이며, 지금 움직이고 있는 것도 바로 그 자산이다. 몇 년 전에 마련해 둔 자금을 다시 투자하는 데는 임금 인상이 필요하지 않다. 또한 이는 대부분 레버리지를 활용한 투자도 아니다. 레버리지는 시장 움직임을 증폭시키는 증폭기(amplifier) 일 뿐, 자금의 연료(fuel) 는 아니다. 실제로 뒤에서 살펴보겠지만, 레버리지를 적극 활용하는 투자자들은 오히려 올해 들어 투자 규모를 줄이고 있다. 결국 ’자산(stock)’과 ’소득 흐름(flow)’의 차이를 이해하는 것만으로도, 앞으로 이어질 거의 모든 현상을 설명할 수 있다.

첫 번째는 움직이기 시작한 막대한 현금이다. 6월 17일 기준 머니마켓펀드(MMF) 설정액은 7조9,200억 달러로 사상 최고치를 기록했다. 이 가운데 개인투자자 자금만 3조900억 달러에 달하며, 역시 역대 최대 규모다. 이러한 자금은 Federal Reserve가 금리 인상을 시작한 이후 꾸준히 쌓여왔다.

당시 투자자들은 사실상 무위험 수익률 5%를 누릴 수 있었기 때문에 대규모 자금을 MMF에 맡겼다. 그러나 이제 금리가 점차 하락하면서 MMF의 매력은 줄어들고 있고, 상승세를 이어가는 증시를 따라 이 자금은 다시 위험자산으로 이동하기 시작했다.

그 전환의 계기가 된 것은 6월 중순 이란 평화 합의 소식과 예상을 웃돈 5월 미국 고용지표였다. 이처럼 막대한 대기자금(dry powder) 이 수익률을 좇아 시장으로 움직이기 시작하면, 주요 주가지수까지 끌어올릴 만큼 강력한 영향력을 발휘하게 된다.

두 번째는 부유층이 시장의 한계 매수자(marginal buyer) 역할을 하고 있으며, 이들이 막대한 현금을 보유하고 있다는 점이다. 미국 상위 10% 가구는 현재 약 50조 달러 규모의 주식과 뮤추얼펀드를 보유하고 있으며, 이는 전체 보유액의 약 87%를 차지한다. 또한 이 계층의 자산 대비 현금 비중은 약 8%로, 1990년 이후 가장 높은 수준에 올라 있다.

즉, 이들은 이미 막대한 금융자산을 보유하고 있을 뿐 아니라, 추가 투자에 나설 수 있는 충분한 현금까지 갖추고 있으며, 현재 시장의 급등세(melt-up)에 적극적으로 자금을 투입하고 있는 주체이기도 하다. 세 번째는 개인투자자들이 종종 간과하는 매수 주체인 기업이다.

Russell 3000 편입 기업들의 자사주 매입 승인 규모는 6월 중순 기준 연초 이후 9,260억 달러로 사상 최대치를 기록했다. 이 가운데 정보기술(IT) 업종이 전체의 42%를 차지했다. 미국 기업들은 시장에서 가장 규모가 크고, 가격에 가장 둔감한 매수 주체다. 이들은 자사주를 매입하기 전에 뱅크레이트(Bankrate) 설문조사를 확인하지 않는다.

네 번째는 소득 하위 50% 계층 역시 시장에 참여하고 있다는 사실이다. 다만, 찬반 어느 쪽이 생각하는 방식과도 조금 다르다. 이들의 주식 보유 규모는 사상 최고치인 6,170억 달러에 달하며, 2010년 이후 571% 증가했다. 이는 같은 기간 상위 1%의 증가율(436%)을 웃도는 수치다. 아래 차트를 보면 그 이유를 알 수 있다. 빨간 막대가 바로 소셜미디어에서 누구도 이야기하고 싶어 하지 않는 핵심 메시지다.

하지만 여기에도 중요한 함정이 있다. ’개인의 절약과 투자 습관이 모든 것을 설명한다’는 주장 역시 현실을 과장하고 있다는 점이다. 소득 하위 50%의 주식 보유액이 2010년 이후 571% 증가한 것은 사실이다. 하지만 이는 전체 주식자산의 고작 1.1%라는 작은 기반에서 이뤄진 성장이다. 금액으로 보면 소득 하위 절반이 보유한 주식은 6,170억 달러인 반면, 상위 1%는 29조 달러를 보유하고 있다. 게다가 하위 계층의 시장 참여 확대도 대부분 로빈후드(Robinhood) 계좌를 통해 적극적으로 투자한 결과가 아니다. 오히려 401(k) 자동 적립, 타깃데이트펀드(Target-Date Fund), 그리고 연금제도 개혁을 통해 수백만 명의 근로자가 별다른 선택 없이 자동으로 자산시장에 편입된 결과에 가깝다. 바로 이 부분이 부의 격차를 강조하는 서사가 놓치고 있는 지점이며, 동시에 "라테만 끊으면 부자가 될 수 있다"는 식의 자기계발식 주장도 자신의 공을 지나치게 과대평가하는 이유다.

마지막으로 살펴봐야 할 자금의 원천이 하나 더 있다. 그리고 이것이야말로 투자자들이 가장 경계해야 할 부분이다. 시장에서 말하는 ’유입 자금’의 상당 부분은 사실 새로운 돈이 아니다. 바로 레버리지다. 레버리지 ETF의 운용자산은 최근 2,180억 달러로 사상 최고치를 기록했으며, 이 가운데 약 3분의 2가 기술주와 반도체 관련 상품에 집중돼 있다. 또한 개인투자자들의 옵션 프리미엄 거래 규모는 6월 하루 평균 약 70억 달러로 역대 최고 수준에 달했고, 6월의 쿼드러플 위칭(Quadruple Witching) 당시 명목 거래 규모는 8조3,000억 달러로 사상 최대를 기록했다. 즉, 시장으로 유입되는 자금은 분명 실재한다. 다만 그 흐름은 차입을 통한 레버리지 투자에 의해 크게 증폭되고 있으며, 이러한 자금은 시장이 상승할 때와 하락으로 방향을 틀었을 때 전혀 다른 방식으로 움직인다는 점을 잊어서는 안 된다.

사상 최대 개인투자자 자금 유입이 말해주는 것

이 논쟁에서 도덕적 판단을 걷어내고 보면, 남는 것은 시장에 대한 하나의 진단이다. 현재 기록적인 개인투자자 자금 유입을 이끄는 원동력은 기업의 펀더멘털이 아니라 유동성이다. 사상 최대 규모의 현금, 사상 최대 규모의 자사주 매입, 그리고 사상 최대 수준의 레버리지가 동시에 시장으로 유입되면, 기초 경제여건이 이를 정당화하지 못하더라도 주가는 상승할 수밖에 없다. 최근 우리는 여러 차례 밥 패럴(Bob Farrell)의 투자 원칙 4를 언급해왔다. "포물선(지수함수적) 형태의 급등 또는 급락은 대부분의 사람들이 예상하는 것보다 훨씬 더 오래 지속된다. 다만 그런 움직임은 횡보를 통해 조정받는 경우는 거의 없다."

바로 지금의 시장이 그런 모습을 보여주고 있다. 여기서 헤드라인이 놓치고 있는 중요한 부분이 하나 더 있다. ETF로 유입된 자금이 실제로 어디로 향했는지 살펴보면 답이 보인다. 6월 중순까지 패시브 인덱스 ETF, 액티브 ETF, 채권 ETF에는 총 1조 달러가 넘는 자금이 유입되며 사상 최대 기록을 세웠다. 레버리지 ETF 운용자산 역시 2,180억 달러까지 증가했다. 이러한 ETF 자금 유입은 단순한 숫자가 아니다. ETF는 유입된 자금을 바탕으로 기초자산을 실제로 매입해야 하는 구조이기 때문에, 대규모 자금 유입은 해당 종목에 대한 강제적인 매수 수요(forced buying) 를 만들어낸다. 그리고 그 매수세는 인공지능(AI) 관련 종목과 기술주에 집중되고 있다.

이 자금 흐름 속에 숨어 있는 가장 큰 위험은 쏠림 현상(concentration) 이다. 현재 반도체 업종은 S&P 500 전체 시가총액의 18.8%를 차지하고 있다. 이는 사상 최고 수준일 뿐 아니라, 2000년 닷컴 버블 당시 정점의 두 배를 웃도는 비중이다. 단 하나의 업종이 지수의 거의 5분의 1을 차지하고 있는 셈이다. 이것은 시장 전반에 걸쳐 상승세가 확산되고 있다는 의미가 아니다.오히려 소수의 반도체 기업들이 계속해서 뛰어난 실적을 내줄 것이라는 데 시장 전체가 거대한 베팅을 하고 있는 상태에 가깝다. 그 결과, 핵심 반도체 기업 가운데 단 한 곳이라도 시장 기대에 못 미치는 실적을 발표한다면, 그 충격이 시장 전체를 끌어내릴 수 있는 구조가 형성돼 있다는 의미이기도 하다.

여기에는 투자심리를 보여주는 중요한 신호도 숨어 있다. 그동안 현금을 움켜쥐고 있던 투자자들마저 결국 시장에 뛰어들고, 소득 하위 계층의 참여가 확대되며, 레버리지 규모까지 사상 최고치를 기록하는 상황은 일반적으로 상승장의 초입이 아니라 후반부에서 자주 나타나는 모습이다. Howard Marks는 평생 시장을 분석하며 단 하나의 질문에 집중해 왔다. "지금 우리는 경기와 시장 사이클의 어느 지점에 있는가?" 이 질문에 대한 냉정한 답은, 현재 시장은 상당히 후반부 국면에 접어들었다는 것이다. 여기에 밥 패럴(Bob Farrell)의 투자 원칙 9도 지금의 시장 분위기와 정확히 맞아떨어진다.

"전문가들과 대중이 모두 같은 방향을 확신할 때는, 대개 다른 일이 벌어진다." 물론 단기적으로는 여전히 자금 흐름이 시장을 뒷받침하고 있다. 역사적으로 7월 상반기는 1928년 이후 S&P 500이 가장 강한 계절성을 보인 기간이다. 이 기간 지수는 69%의 확률로 상승했으며, 개인투자자들의 매수세 역시 7월에 크게 늘어나는 경향이 있다. 내가 말하고 싶은 것은 지금 당장 이 시장을 공매도하라는 것이 아니다. 내가 강조하고 싶은 것은 현재 시장을 움직이는 동력이 무엇인지 이해하라는 것이다. 왜냐하면 어떤 연료든 결국에는 바닥나기 마련이기 때문이다.

무엇이 사상 최대 개인투자자 자금 유입을 멈춰 세울까? 그리고 어떻게 대응해야 할까?

그렇다면 투자자는 실제로 무엇을 해야 할까?

계절적으로 강세를 보이는 구간에서 시장의 흐름(tape)에 역행할 필요는 없다. 하지만 랠리가 이어진다고 해서 투자 원칙까지 버려서는 안 된다.

우리는 최근 지나치게 많이 오른 자산의 비중을 일부 줄이고, 포트폴리오를 목표 비중에 맞게 리밸런싱하고 있다. 수익이 난 종목을 아무런 관리 없이 계속 보유하는 전략은 장기적으로 좋은 결과를 가져오는 경우가 드물다.

리밸런싱은 시장 타이밍을 맞추려는 행위가 아니다. 많이 올라 비싸진 자산을 일부 매도하고, 상대적으로 덜 오른 자산을 매수하는 것이다. 애초에 투자 원칙을 세우는 이유도 바로 여기에 있지 않은가.

또한 지금처럼 풍부한 현금을 ’대기자금(dry powder)’ 으로 일부 보유하는 것은 의미가 있다. 다만 그것은 기회를 위한 준비여야지, 영원히 시장을 피하기 위한 은신처가 되어서는 안 된다.

그리고 포지션 규모도 적절히 조절해야 한다. 가장 확신이 큰 투자 하나가 포트폴리오 전체를 무너뜨리는 일이 없도록 해야 한다.

결국 자본 보전(capital preservation) 은 언제나 최우선 원칙이다.

처음 논의의 출발점이었던 케빈 오리어리 논쟁으로 돌아가 보자.

절약과 자기관리의 중요성을 강조하는 쪽의 주장은 절반은 맞다. 실제로 소비를 줄여 투자로 돌린 사람들이 있었기 때문에 소득 하위 50%의 주식 보유 규모는 571% 증가할 수 있었다.

하지만 28달러짜리 점심을 먹느냐 마느냐가 K자 경제의 하단부에 있는 사람들이 어려움을 겪는 이유는 아니다.

그 원인은 임금 정체, 높은 주거비, 그리고 늘어난 고정지출에 있다. 집에서 커피를 내려 마신다고 해서 이러한 구조적인 격차(structural gap) 가 해소되지는 않는다.

결국 양측 모두 서로 다른 이야기를 하고 있을 뿐이다.

하지만 투자자의 역할은 그 논쟁에서 누가 옳은지를 가리는 것이 아니다.

투자자가 해야 할 일은 값싼 유동성과 소수의 반도체 종목에 지나치게 의존하는 현재 시장이 생각보다 취약한 구조라는 사실을 인식하고, 그에 맞게 위험을 관리하는 것이다.

시중에 돈이 있다는 사실 자체는 의심할 필요가 없다.

애초에 중요한 질문은 돈이 존재하느냐가 아니라, 누가 그 돈을 쓰고 있으며, 그 과정에서 얼마나 많은 돈을 빌렸느냐였다.

막대한 현금이 시장으로 유입되고, 소득 하위 계층까지 위험자산 투자에 뛰어드는 바로 그 시점에, 동시에 연준이 다시 매파적 기조로 돌아선다면,

그것은 새로운 상승장의 시작이 아니라 사이클의 후반부를 의미할 가능성이 높다.

그리고 바로 그런 시기야말로 신중한 투자자가 자신의 신중함에 대한 보상을 받는 시점이다.

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