트럼프, 연준 불화 재점화
지난주 우리는 ‘관세 유예 조치’로 인해 주식시장이 급등했으며, 이는 역사상 세 번째로 큰 하루 상승폭이었다는 사실을 다뤘다.
“지난주에 말했듯이, 시장은 어떤 긍정적인 뉴스에도 급등할 준비가 되어 있었다. 수요일, 트럼프 대통령은 새로운 관세의 전면 시행을 90일간 유예한다고 발표했다. 흥미롭게도, 같은 소식이 월요일에도 전해졌지만 곧 백악관에 의해 ‘가짜 뉴스’로 일축됐다. 나는 월요일의 뉴스가 시장 반응을 시험하기 위한 백악관의 ’리크(leak)’였으며, 트럼프 대통령이 시장 추가 하락을 막기 위해 그 발표를 간직하고 있었던 것이라 추측한다. 이유가 무엇이든, 시장은 숨 돌릴 틈이 필요했다.”
하지만 지난주 시장은 제롬 파월 연준 의장의 연설로 다시 타격을 입었다. 파월은 이 연설에서 행정부의 관세 정책이 “물가 상승과 성장 둔화”를 초래할 수 있다고 경고했다. 익숙하게 들린다면, 그럴 만하다. 2021년에도 파월은 통화 공급이 42% 폭증했음에도 불구하고 인플레이션은 일시적일 것이라고 주장했었다.
그는 그때 틀렸고, 이번에도 틀렸을 가능성이 높다. 파월은 가상의 관세 충격에 집착하며 유가 하락, 소비 둔화, 저축률 하락, 연체율 상승이라는 디플레이션의 ‘경고 신호’는 외면하고 있다.
예상대로, 트럼프 대통령은 파월의 발언에 빠르게 반응했으며 이는 2018년 두 사람 사이의 충돌을 연상시킨다. 그는 Truth Social을 통해 다음과 같이 발언했다:
트럼프의 주장은 타당하다. 유럽중앙은행(ECB)의 일곱 번째 금리 인하는 만장일치로 결정되었다. 파월 의장이 어떤 이유로 자신의 입장을 고수하든, 금융 시스템에 가해지는 압박은 점점 커지고 있다. 지난주 언급했듯이, 신용 스프레드는 상승하고 있으며, 소비자 수요가 둔화됨에 따라 경제가 약화되고 있다는 명확한 증거도 나타나고 있다.
미국 연방준비제도(Fed)는 2021년 인플레이션 급등을 제때 인지하지 못한 과오에 여전히 집착하고 있다. 당시에는 경제 활동이 중단되고, 가계에 직접적인 현금이 지급되면서 인플레이션이 발생했지만 이를 간과했었다. 그런 만큼 연준은 이번에도 관세가 경제 성장에 가하는 디플레이션 압력을 뒤늦게 인식할 가능성이 크다. 물론, 2018년과 마찬가지로 연준은 2019년 ‘레포 위기’를 막기 위해 급히 금리를 인하하기 시작했었다. 이번에도 판단이 틀릴 수 있다.
기술적 분석 업데이트
다음 연준 회의를 앞두고, 통화정책에 대한 불확실성이 관세에 대한 불확실성만큼이나 시장에 부담을 주고 있다. 지난주 시장은 ‘관세 유예’로 인한 급등분의 일부를 반납했다. 현재 MACD는 다시 매수 신호를 나타내고 있고, 자금 흐름도 긍정적으로 돌아서면서 매수세가 조심스럽게 돌아오고 있다.
20일 이동평균선(DMA)은 여전히 상단 저항선으로 작용하며, 현재 하락 추세를 정의하고 있다. 최근 저점을 다시 테스트할 가능성은 여전히 존재하며, 이는 경계심을 유지해야 하는 이유이기도 하다. 하지만 20-DMA를 상향 돌파한다면 50-DMA까지의 반등이 이어질 수 있다.
언제나 그렇듯이, 시장은 현재의 이슈들을 가격에 반영한 뒤, 보다 낙관적인 기대를 향해 나아간다. 언론 보도는 자극적인 헤드라인 위주로 흘러가지만, 관세 이슈는 이제 이미 널리 알려진 요인이며, 시장은 그 영향 대부분을 현재의 주가와 밸류에이션에 반영한 상태이다. 더불어, 최근 문제가 되었던 ‘베이시스 트레이드(basis trade)’ 붕괴 사태도 채권 시장에서 점차 해소되는 조짐이 보이고 있으며, 채권 수익률과 변동성은 하락 중이다.
그렇다면 시장에 더 이상 리스크가 없다는 뜻일까? 아니다. 하지만 오늘 논의할 내용에서 다루겠지만, 우리는 단기적인 시장 저점에 가까워지고 있을 수도 있다.
이제 핵심 질문에 집중해보자.
과연 시장은 저점에 가까워졌을까?
역발상의 기술 (The Art Of Contrarianism)
아마 이런 말을 들어본 적이 있을 것이다. “약세장은 망가진 시계처럼 하루에 두 번은 맞는다.” 상승장에서는 이 말이 맞는 것처럼 들릴 수 있다. 그러나 이 말은 사실 그 말을 하는 이의 무지를 드러내는 표현이다. 이 논리를 뒤집으면 더 명확해진다.
“‘곰(약세론자)’이 하루에 두 번 맞는다면, ‘황소(강세론자)’도 하루에 두 번은 틀리는 것이다.”
투자자에게 가장 큰 문제는 바로 이 “망가진 시계 증후군”이라 불리는 심리적 편향, 즉 감정에 의해 ‘강세’ 또는 ‘약세’라는 한쪽 입장에만 치우치는 것이다. 특히 ‘확증 편향(confirmation bias)’은 매우 큰 영향을 미친다. 사람들은 자신의 입장을 뒷받침해주는 정보만을 찾고, 그렇지 않은 데이터는 무시하게 된다.
그러나 투자자는 모든 데이터를 열린 마음으로 받아들여야 하며, 새롭게 들어오는 정보를 균형 있게 평가하고, 자신의 포트폴리오가 지닌 내재적 위험을 판단해야 한다. 이 위험 평가는 현재 포지셔닝이 시장 환경과 얼마나 일치하는지를 분석하는 과정이어야 한다. 상승장에서 주식을 너무 적게 들고 있는 것도 하락장에서 과도하게 들고 있는 것만큼이나 해로울 수 있기 때문이다.
우리는 투자자가 ‘강세(bullish)’나 ‘약세(bearish)’ 중 하나로 치우쳐서는 안 된다고 생각한다. 사이클의 전반부에서 ‘맞는 것’도 중요하지만, 후반부에서 ‘틀리지 않는 것’이 훨씬 더 중요하다.
하워드 막스(Howard Marks)는 한 번 이렇게 말했다. ‘역발상 투자자(contrarian)’가 되는 것은 어렵고, 외롭지만, 대체로 옳다고. 그가 말한 내용은 다음과 같다.
“저항하고 — 그로 인해 역발상 투자자로서 성공하는 것은 쉽지 않다. 본능적인 군중 심리, 그리고 흐름에 역행할 때 느끼는 고통 등이 이 과정을 어렵게 만든다. 특히 모멘텀에 따라 친(親)순환적 행동이 한동안은 맞는 것처럼 보이기 때문에 더욱 그렇다. (그래서 ‘너무 이른 것은 틀린 것과 다르지 않다’는 말을 기억하는 것이 중요하다.)
미래는 본질적으로 불확실하기 때문에, 자신의 입장이 옳다고 확신하기 어렵다. 특히 가격이 자신의 포지션에 불리하게 움직일 때는 더욱 그렇다. 그래서 외로운 역발상 투자자가 되는 일은 매우 도전적인 일이다.”
감정과 시장의 변동성은 우리로 하여금 손실에 대한 리스크를 피하고 싶게 만든다. 가격의 변동성이 커지고 이후 가격이 하락하면서 시장에는 훨씬 더 큰 불안정성이 나타났다. 이런 불안정성은 ‘공포’를 유발하고, 투자자들은 ‘손실 회피(loss aversion)’라는 심리적 편향에 휘둘리게 된다. 결국 이는 바람직하지 못한 투자 결과로 이어질 수 있다.
밸류에이션, 기업 실적, 연준의 정책 실수, 경기 침체 등의 요소에 기반한 약세론은 충분히 그 타당성을 갖춘 시나리오다. 그러나 문제는 ‘모두가’ 이미 이러한 전개를 예상하고 있다는 점이다. 만약 시장이 이러한 공통된 기대와는 전혀 다른 방향으로 전개된다면 어떤 일이 벌어질 수 있을까?
밥 패럴(Bob Farrell)의 9번째 시장 법칙은 이에 대한 통찰을 제공한다.
“모든 전문가와 예측이 한 방향으로 일치할 때 – 다른 일이 일어난다.”
이러한 관점은 다음과 같은 근본적 질문을 제기한다.
“투자의 가장 기본적인 원칙은 ‘모두가 두려워할 때 매수하는 것’이다. 시장의 과잉은 한 방향으로 쏠릴 때 형성된다면, 지금 우리는 무엇을 해야 하는가?”
극단으로 치닫는 리스크 회피 포지셔닝
이 질문에 답하기 위해서는 시장 전반의 투자 심리를 정량적으로 평가할 필요가 있다. 현재 투자자들의 심리는 여러 지표에서 나타나듯 역사적으로도 매우 부정적인 수준에 도달해 있다. 이는 포지셔닝 지표(실제 투자자들이 시장에서 어떤 포지션을 취하고 있는가)와 심리지표(시장에 대한 감정적 반응 모두를 포함) 양 측면에서 확인된다.
예컨대, 소매 및 기관 투자자들 모두의 순 강세 심리는 금융 위기 시기와 유사한 수준까지 하락한 상태이다. 흥미로운 점은, 최근의 시장 조정은 당시와 비교해 훨씬 질서 있고 완만한 흐름이었다는 점이다. 그럼에도 불구하고, 투자자들의 비관론은 2008년 금융 위기 수준과 맞먹는 수준에 이르렀다.
그러나 주목할 만한 사실은, 과거에도 이처럼 투자 심리가 극도로 부정적일 때가 종종 시장 저점에 근접했던 시점과 일치한다는 점이다. 이는 단순한 기술적 반등을 넘어 심리적 과매도 상태에서 비롯된 반전 가능성을 시사한다.
결론적으로, 현재 시장에 내재된 리스크는 분명 존재하지만, 시장 전반에 퍼진 과도한 비관론 역시 역발상적 투자 전략의 기회를 제공할 수 있는 환경을 형성하고 있다는 점을 간과해서는 안 된다.
게다가, ‘시장 공포 지표’로 여겨지는 변동성 지수(Volatility Index)는 코로나19 팬데믹 이후 최고 수준으로 급등했다. 투자 심리 지표들과 변동성 지수를 함께 살펴보면, 우리는 다시 한번 극단적으로 부정적인 신호들을 확인할 수 있다. 이러한 신호들은 대개 대규모 하락의 시작이라기보다는, 시장 저점과 맞물려 나타나는 경우가 더 많다.
극단적 수준을 보여주는 또 다른 지표들
우리가 살펴본 공포와 탐욕 지수 외에도, 여러 다른 지표들 역시 현재의 부정적인 심리가 극단적인 수준에 도달하고 있음을 보여주고 있다.
예를 들어, BofA(뱅크오브아메리카 (NYSE:BAC))가 실시한 글로벌 투자자 설문조사에 따르면, 미국 주식 비중을 줄이겠다고 응답한 비율이 2000년대 초반 이후 가장 높은 수준에 도달했다. 과거 이러한 수준의 미국 주식에 대한 부정적 심리는 강력한 역발상 투자 신호(contrarian indicator)로 작용해왔다.
미국 주식에서 해외 주식으로의 빠른 순환(rotational move)도 같은 흐름을 보여준다. 최근 이러한 자금 이동에 대해 많은 헤드라인이 쏟아지고 있지만, 사실 이와 유사한 기사들은 지난 15년간 거의 매년 반복되어 왔다. 그러나 강한 경제 및 실적 전망 덕분에 그러한 회전은 매번 다시 미국 주식으로 되돌아오곤 했다.
즉, 미국 주식을 기피하는 투자 심리가 극단적으로 치달았던 시점이야말로, 실제로는 미국 주식을 매수해야 했던 시기와 가까웠다는 뜻이다.
하지만 현재의 수준은, 미국 주식 포지셔닝만 보더라도, 일반적으로 시장 저점과 일치하는 경향을 보인다.
거래 알고리즘을 활용해 주식 익스포저를 관리하는 전문 펀드들에서도 동일한 현상이 나타난다. 이들 펀드의 주식 비중 역시 지속적인 조정 국면보다는 시장 저점과 더 일치하는 수준으로 축소된 상태이다.
마지막으로, 변동성 통제를 기반으로 운용되는 기관 투자 펀드들 역시 보유 자산 비중을 급격히 축소한 상태이다.
주식 익스포저가 매우 낮은 상황에서, 만약 경제적이든, 정치적이든, 실적과 관련된 것이든 조금이라도 ‘긍정적인 뉴스’가 나온다면, 이러한 펀드 매니저들이 주식 비중을 늘리기 위한 ‘추격 매수’에 나서면서 시장은 크게 반등할 가능성이 있다. 대부분의 개인 투자자들은 조정이 끝났다는 것을 인식할 즈음에는 이미 기회를 잡기에는 너무 늦은 시점이 될 것이다.
리스크 회피 관련 기술적 지표들도 저점 신호 시사
전반적인 리스크 회피 심리와 포지셔닝이 시장 저점에서 나타나는 수준에 도달했을 뿐 아니라, 기술적 지표들 또한 너무 극단적인 리스크 회피 상태에 이르러, 오히려 리스크 온 신호를 나타내고 있다. 지난주에 논의했듯, Sentimentrader.com은 여러 기술적 지표들을 분석했으며, 이들 대부분이 역사적으로 매우 낮은 수준까지 하락했음을 보여주었다.
이러한 지표들은 상대강도지수(RSI), 시장 폭(breadth), 그리고 모멘텀 등 다양한 시장의 기술적 요소들을 포함하고 있다.
Sentimentrader는 총 21개의 지표를 추적하며, 이를 하나의 통합 지표로 결합해 시장이 극단적인 강세(bullish) 또는 약세(bearish) 상태에 있는지를 판단한다. 현재 이 통합 지표에 따르면, 시장은 매우 극단적인 리스크 회피(risk-off) 수준에서 거래되고 있다. 물론 이것이 당장 시장이 상승할 것임을 의미하지는 않지만, 역사적으로 이러한 극단적인 수치는 시장 저점과 가까운 시점에서 나타난 경우가 많았다.
Sentimentrader.com은 다음과 같이 설명한다:
“Risk On/Risk Off 지표가 35 아래로 하락할 경우, 이는 일반적으로 시장에서 큰 폭의 하락과 높은 변동성이 동반되는 시기와 관련되어 있다. 이런 시기에는 ‘방어적인 투자 전략’을 취함으로써, 투자자가 큰 손실을 그대로 감내하며 바닥까지 끌려가는 심리적·금전적 고통을 피할 수 있다. 그러나 현재 이 지표는 너무 극단적인 불리한 수준까지 내려왔기 때문에, 오히려 ‘너무 나빠서 오히려 좋은’ 상황일 수도 있다.”
역사적으로 보면, 이러한 극단적인 수준에 도달했을 때는 대부분 이전의 하락이나 상승이 거의 마무리된 시점이었다. 물론, 이 말이 시장이 지금보다 더 극단적인 상황으로 치닫지 않을 것이라는 뜻은 아니다. Sentimentrader.com은 다음과 같이 결론지었다:
“긍정적인 측면은, 이 신호만 단독으로 놓고 보면 주식 시장에 매우 매력적인 투자 기회가 생겼다는 점이다. 그러나 부정적인 측면은, 단 하나의 지표나 신호만으로 포트폴리오 결정을 내려서는 안 된다는 것이다. 위 결과로부터 우리가 받아야 할 진짜 메시지는 ‘이제 주식 매수해도 안전하다, 행복한 날이 왔다’가 아니다. 진짜 메시지는 ‘약세장 속 소음에 휘둘리지 말고, 리스크 관리를 철저히 하며, 앞으로의 더 나은 결과 가능성에 열린 자세를 유지하라 — 특히 리스크 관리에 집중하라’는 것이다.”
우리도 이에 동의한다. 일반적으로 투자자들은 시장이 하락할 때 심리적으로 손실을 피하려는 결정을 내리며, 이는 지극히 자연스러운 반응이지만, 앞서 언급한 바와 같이, 장기적인 수익률 저하의 주요 원인 중 하나다.
우리는 우리의 가장 큰 적이다
이 상황에서의 교훈은, 헤드라인 뉴스가 투자 심리에 큰 영향을 미친다는 것, 그리고 오늘날처럼 투자 심리가 너무 부정적인 국면에서는 오히려 시장의 반등이 나타날 수 있다는 점이다. 물론, 이것이 지금 당장 새로운 강세장이 시작된다는 뜻은 아니다. 하지만 오늘과 같이 비관론이 극단적인 시점에서 매도에 나서는 것은 실수일 가능성이 크다.
개인 투자자들에게 가장 큰 위협은 ‘군집 효과(herding effect)’와 ‘손실 회피(loss aversion)’이다. 특히 ‘손실 회피’는 CFA 협회(CFA Institute) 설문조사에 따르면, 투자 결정을 좌우하는 주요 요인 중 하나로 지목되었다.
“손실 회피(loss aversion)는 행동재무학에서 자주 나타나는 경향으로, 투자자들이 손실에 대한 두려움이 너무 커서 수익을 얻는 것보다 손실을 피하는 데 더 집중하는 현상을 말한다. 손실을 자주 경험할수록, 이러한 손실 회피 성향은 더욱 강해지는 경향이 있다.”
– Corporate Finance Institute
예상대로, 투자 심리는 개인이 투자 목표를 지속적으로 달성하지 못하는 가장 큰 원인 중 하나이다. 우리의 행동적 성향은 투자 의사결정 과정에서 계속해서 발목을 잡는다.
마지막으로 한 가지 예시를 들어보자.
가격 변동성, 특히 가격이 급락할 때는 우리의 감정적 반응인 공황(panic)을 유발한다. 일반적으로 낮은 수준에서 변동성이 상승하기 시작하면 이는 리스크 오프 경고 신호이지만, 반대로 변동성이 매우 높은 수준에 도달했을 때는 오히려 ‘리스크 온’ 신호가 되는 경우가 많다.
예컨대, VIX(변동성 지수)가 45 이상으로 마감하는 경우는 투자자들의 극단적인 공포 상태를 나타내며, 이는 역사적으로 매우 강한 장기 매수 기회로 작용해왔다.
이러한 급등 이후, S&P 500은 평균적으로 향후 5년간 두 배 이상 상승했으며, 이는 낮은 변동성 기간 대비 현저히 높은 성과를 보였다.
따라서 이러한 시장 왜곡(dislocation) 시기에 기회를 포착해 리밸런싱하는 전략은 장기적으로 포트폴리오의 회복력(resilience)을 높이는 데 큰 도움이 될 수 있다.
조지 드보스키(George Dvorsky)는 한 번 이렇게 말했다:
“인간의 뇌는 초당 10¹⁶개의 연산을 처리할 수 있어, 현재 존재하는 어떤 컴퓨터보다도 훨씬 강력하다. 하지만 그렇다고 해서 인간의 뇌에 큰 한계가 없다는 뜻은 아니다. 평범한 계산기도 우리보다 수천 배는 더 정확하게 계산할 수 있고, 우리의 기억력은 종종 아무 쓸모도 없을 때가 많다. 게다가 우리는 인지 편향(cognitive bias)이라는 사고의 오류에 자주 영향을 받는데, 이것이 잘못된 판단과 결정으로 이어진다.”
즉, 결론은 다음과 같다.
“투자자로서 성공을 가로막는 가장 위험한 요소는… 바로 우리 자신이다.”
역발상 투자자(contrarian investor)의 관점에서 보면, 시장의 과잉은 항상 모두가 한 방향으로 몰릴 때 형성된다.
이러한 관점에서, 지금 시장에 대해 부정적으로 보는 것이 아주 쉬운 일처럼 느껴질 수 있지만, 현재 시장이 워낙 비관론에 쌓여 있기 때문에 오히려 누구도 예상하지 못한 방식으로 시장이 반응할 수도 있다.
그렇다고 반드시 그렇게 된다는 말은 아니다. 다만, 그럴 가능성에도 열려 있어야 한다.
우리가 현재 취하고 있는 투자 전략
역발상 투자에서 가장 어려운 점은, 지금 시장 사이클의 어디쯤 있는지를 판단하는 일이다. 시장 참여자들의 집단 지혜는 대체로 상승장의 중간 국면에서는 ‘맞는’ 경우가 많지만, 고점이나 저점에서는 자주 ‘틀린다.’ 그렇기에 다음과 같은 행동을 통해 불확실성을 헤쳐 나갈 수 있다.
- 천천히 움직이자. 급격한 변화를 서두를 필요는 없다. ‘공황 상태’에서 어떤 행동을 하는 것은 대부분 잘못된 선택이 된다.
- 주식 비중이 과도하게 높은 경우, 목표 비중까지 한 번에 조정하려 하지 말 것. 큰 하락 이후에는 사람들은 “무언가를 꼭 해야 한다”는 충동을 느끼게 되는데, 이럴수록 차분한 판단이 필요하다.
- 수익률이 부진했던 종목부터 정리하라. 시장이 상승할 때도 도움이 되지 않았던 포지션이라면, 하락장에서는 더 큰 부담이 된다.
- 시장보다 더 잘 버티고 있는 종목이나 섹터가 있다면, 리스크 익스포저가 필요할 경우 거기에 비중을 늘려보자.
- 모든 보유 종목에 대해 ‘손절매(stop-loss)’ 기준을 최근 저점으로 상향 조정하자. 손절매 없이 포트폴리오를 운용하는 것은 눈을 감고 운전하는 것과 같다.
반등 시에는 일부 매도를 통해 포트폴리오 전반의 리스크를 줄일 준비를 하자. 일부 포지션은 손실을 보고 매도하게 될 것이다.
하지만 손실 매도가 ‘실패’를 의미하는 것은 아니다. 단지, 그 종목을 비싸게 샀다는 ‘실수’를 인정하는 것일 뿐이다.
만약 위 내용이 전혀 와닿지 않는다면, 전문가에게 포트폴리오 운용을 맡기는 것을 고려하라. 장기적으로는 비용 이상의 가치를 얻을 수 있을 것이다.
마지막으로 기억해야 할 것
“좋은 시기에는, 너무 좋아서 믿기 어려운 것을 의심할 줄 아는 것이 회의주의(skepticism)다. 하지만 어려운 시기에는, 너무 나빠서 사실일 리 없는 것을 간파하는 것이 진짜 회의주의다. 대부분의 사람들은 그런 판단을 하기 힘들어한다. 남들을 공포에 빠뜨리는 일은 당신에게도 두려움을 줄 것이지만, 성공적인 투자자가 되기 위해서는 그 공포 속에서도 단단히 버틸 수 있어야 한다. 결국, 세상은 대부분 망하지 않으며, 모두가 세상이 끝났다고 생각할 때 투자하면, 의외로 좋은 매수 기회를 얻을 수 있는 법이다.”
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