연준 먼저, 그리고 산타 랠리: 2025년을 준비하는 투자 전략

연준 먼저, 그 다음은 산타

지난주 우리는 시장에 대한 위험 요소로 연말 포트폴리오 리밸런싱 과정을 언급한 바 있다. 다음과 같이 설명했다:

"연말이 다가오면서, 포트폴리오 매니저들은 세금 고려, 배당 및 연간 보고로 인해 보유 자산을 리밸런싱해야 한다. 예를 들어, 현재 기준으로 S&P 500은 연초 대비 약 28% 상승한 반면, 투자 등급 채권(예: iShares US Aggregate Bond ETF(AGG))은 3.2% 상승했다. 이러한 성과 차이는 주식/채권 60/40 할당을 65/35로 변경시킨다. 이를 다시 60/40으로 리밸런싱하려면 포트폴리오 매니저들은 주식 비중을 5% 줄이고 채권 비중을 5% 늘려야 한다. 리밸런싱 규모에 따라 위험 자산에 하방 압력을 가해 단기 시장 조정이나 통합을 초래할 수 있다."

지난주 시장에서는 이러한 현상이 분명히 드러났다. 시장을 끌어올리려는 시도가 계속해서 매도세에 부딪혔으며, 과보유 자산에서 저보유 자산으로의 순환이 나타났다. 특히 이러한 매도 압력은 예상대로 발생했으며, 이는 다음 주 초까지 지속될 수 있지만 배분과 리밸런싱 과정의 끝에 가까워지고 있다.

긍정적인 점은 최근의 통합(조정)으로 인해 브로드와 월 스트리트에 산타가 방문할 준비가 되었다 (“Santa Claus to visit Broad and Wall.”)는 점이다.

기술적으로 볼 때, 시장은 지난주 단기 MACD 매도 신호를 기록했으며, 이는 다음 주에도 주식에 추가 하방 압력을 가할 수 있다. 상대강도가 아직 과매도 상태가 아니기 때문에, 시장이 수요일 연준의 다음 금리 인하 발표 전까지 20일 이동평균선(20-DMA)까지 하락할 위험이 존재한다. 그러나 예상치 못한 이벤트가 발생하지 않는 한, 시장은 연말까지 반등할 가능성이 있으며 목표치는 6100~6150포인트가 될 것으로 보인다.

단기적인 예측에는 항상 리스크가 따르기 때문에, 이에 맞게 리스크를 관리할 것을 권장한다. 그러나 계절적 경향, 현재의 강세 심리, 자사주 매입이 2025년 첫 주까지 주가 상승을 계속 지지할 것으로 보인다. 그 이후에는 새로운 행정부의 출범, 행정 조치, 그리고 첫 100일 동안의 정책 결정이 내년 시장 기대치를 형성할 것이므로, 모든 가능성이 열려 있다.

지난주 언급했듯이, 현재 시장의 낙관론은 매우 높은 상태다. 하지만 정부의 급격한 변화는 장기적으로는 긍정적일 수 있으나, 단기적으로는 경제적, 금융적 리스크를 동반하지 않을 수 없다.

낙관론과 관련해, 이번 주에는 소규모 사업체 소유자들의 상황을 살펴보고, 그것이 경제에 미칠 잠재적 의미를 검토할 예정이다.

간단한 역사적 교훈

지난 몇 년 동안, 우리는 경제와 관련하여 전미자영업연맹(National Federation Of Independent Business, NFIB) 설문의 중요성을 지속적으로 논의해 왔다. 최근 업데이트(10월 12일)에서 다음과 같이 언급한 바 있다:

"월가의 강세 논리가 설득력 있게 들리지만, NFIB 소기업 낙관 지수의 최신 데이터는 전혀 다른 관점을 제공한다. 소기업은 미국 경제의 중추이며, NFIB 설문에서 포착된 감정은 월가의 넓은 관점과 종종 차이를 보이는 메인 스트리트의 과제를 더 세밀하게 보여준다. 현재 지수는 경기 확장보다는 경기 수축과 더 자주 연관된 수준에 머물러 있다."

앞서 언급했듯이, 이 글은 11월 트럼프 당선 이전에 작성된 것이다. 당시에는 매출 전망부터 고용까지 전반적으로 부정적인 분위기가 지배적이었다. 소매판매가 개인소비지출(PCE)의 약 40%를 차지하며, PCE는 GDP 계산의 거의 70%를 구성한다는 점을 고려할 때, 소규모 사업체는 경제의 중요한 동력이다. 10월에 다음과 같이 언급한 바 있다:

“NFIB 설문에서 가장 우려스러운 요소 중 하나는 미래 매출에 대한 전망이다. 데이터에 따르면 많은 소기업 소유주들이 향후 6개월 동안 매출 감소를 예상하고 있다. 이러한 비관론은 특히 소매 및 서비스 업종에서 두드러지며, 비용 상승과 이익률 감소로 인해 많은 기업이 운영을 축소할 수밖에 없는 상황이다.

이 설문은 두 가지 흥미로운 요소를 제공한다: 지난 분기의 실제 매출과 다음 분기의 예상 매출. 일반적으로, 실제 매출이 실망스러운 경우가 많음에도 불구하고 사업주들은 항상 미래 매출에 대해 더 낙관적인 경향을 보인다. 그러나 현재는 예상 매출과 실제 매출 모두 저조하며, 두 지표의 평균치에서도 이를 확인할 수 있다.”

11월 8일, 데일리 마켓 업데이트에서 우리는 트럼프 당선과 그것이 소형 및 중형주에 미칠 잠재적 영향을 논의했다. 다음과 같이 설명했다:

"특히, 소형/중형주에서의 대규모 급등이 가장 주목할 만했다. 아래 차트는 소형/중형주의 연간 변동률과 NFIB 소기업 신뢰 지수 간의 매우 높은 상관관계를 보여준다. 사업주들은 대체로 보수적인 성향을 가지고 있으며, 경제 성장을 촉진하고 규제를 완화하며 세금을 줄이는 정책을 선호한다. 이러한 점에서 트럼프의 당선은 사업주들에게 긍정적으로 작용한다.

우리는 다음 NFIB 지수가 사업주 신뢰도의 급격한 상승에 의해 상승 추세를 보일 것으로 예상한다. 이는 설비투자(CapEx) 지출, 고용, 그리고 임금 상승으로 이어질 것이다."

간단한 역사 이야기를 언급한 이유는 마지막 문장에 있다.

트럼프 당선으로 NFIB 지수 급등

이번 주 초, NFIB는 최신 소기업 신뢰 지수를 발표했다. 트럼프 당선 이후 나타난 변화를 "폭발적"이라고 표현하는 것이 적절한지는 확신할 수 없지만, 흔히 말하듯 "백문이 불여일견"이라는 말이 떠오른다.

이번 지수에서 10포인트 이상 급등한 것은 놀라운 일이며, 2016년 트럼프 당선 이후 처음 보는 수준이다. 지난 3년간 경기 침체 수준에 머물렀던 지수가 이번 발표에서 사업주들의 전망이 크게 긍정적으로 바뀌었음을 시사한다. 이러한 변화는 다음과 같은 기대 요소들이 작용한 결과이다:

1. 세율 인상 억제: 2017년 도입된 세금 감면 및 일자리 법안(Tax Cuts And Jobs Act)이 영구화될 것으로 예상된다.

2. 법인세 인하 가능성: 법인세율이 21%에서 15%로 추가 인하될 가능성이 있다.

3. 규제 완화: 이전 행정부의 과도한 규제가 줄어들 것으로 보인다.

4. 이민 정책 변화: 불법 이민을 줄이고 합법적 이민 경로를 마련할 것으로 예상된다.

5. 법치 회복: “법의 지배”가 다시 강화될 것으로 기대된다.

6. 미국 기반 비즈니스 지원: 국내 생산을 장려하고 미국 기반 기업들을 지원하는 정책 변화.

7. 신속한 인허가 절차: 미국 내 비즈니스 개발 투자를 위한 인허가 절차가 간소화될 것이다.

이러한 정책들은 미국 기반 기업들을 지원하도록 설계되었지만, 간과해서는 안 되는 리스크도 존재한다. 예를 들어, 법인세 감면과 규제 완화는 수익성과 투자를 강화할 수 있지만, 무역 정책과 이민 규제는 비용 증가와 노동력 부족과 같은 문제를 초래할 수 있다. 특히 소기업들은 이러한 정책의 혜택을 극대화하면서 동반되는 리스크를 완화할 수 있는 전략을 마련해야 한다.

그러나 현재로서는 긍정적인 분위기가 고용과 매출 등 다양한 기대 지표에 반영되고 있다. 중요한 몇 가지 지표를 살펴보자.

경제 전망

NFIB 설문 데이터와 경제적 결과 간에는 상호 연결성이 존재한다. 트럼프 당선 이후, 경제 개선을 기대하는 소기업들의 수가 급증했으며, 이는 2016년 트럼프 당선 당시에도 관찰되었다.

하지만 이러한 급등세는 일정 시간 동안 지속된 후 두 가지 이유로 반전되기 시작했다:

1. 경제 성장률이 초기에 개선되었지만, 기대했던 만큼 강력하지는 않았다.

2. 앞서 언급한 바와 같이, 소기업들은 “제안된” 정책에 낙관적이었으나, 실제 정책 시행과 상충하는 정책들(예: 관세와 규제 완화)의 리스크가 결과를 제한시켰다.

결론적으로, 현재의 낙관론은 현실적인 경제 지표와 정책 시행 여부에 따라 달라질 수 있다는 점을 유의해야 한다.

럼프는 향후 4년 동안 “팬데믹 관련” 위기는 다시 겪지 않을 가능성이 높지만, 경제 침체부터 신용 관련 사건까지 다양한 잠재적 리스크가 미래의 기대에 영향을 미칠 수 있다.

그럼에도 불구하고, 단기적으로 경제 성장에 대한 기대감 급등은 소기업 소유주들이 **자본 지출(CapEx)**을 늘리는 데 적극적으로 나서게 할 것이다. 자본 지출은 GDP 계산에서 민간 투자 항목에 포함된다.

놀랍지 않게도 경제 성장과 CapEx 사이에는 상관관계가 존재한다. 경제 성장이 소비자 수요에 의해 견인되면, 기업들은 생산을 늘리기 위해 투자를 해야 한다. 따라서 경제가 향후 6개월 동안 성장할 것이라는 현재의 기대가 있다면, CapEx에 대한 기대 역시 증가하는 것은 논리적이다.

소기업들의 자본 지출(CapEx) 계획이 경제에 미치는 영향을 고려할 때, 이 계획이 실행된다면 경제 성장이 증가할 것으로 예상할 수 있다. 특히, 이러한 기대감의 개선은 2025년까지 경기 침체 위험이 추가로 감소할 것임을 시사한다.

중요한 점은 소기업들이 경제 개선을 기대하고 있으며, 이는 자본 지출(CapEx) 증가의 필요성을 뒷받침하고, 동시에 매출과 고용이 상당히 증가할 것으로 기대한다는 것이다.

매출 및 고용 증가

미국과 같은 소비 기반 경제를 설명하는 매우 기본적인 구조가 있다. 소비 기반 경제에서는 개인이 무언가를 생산해야만 소비가 가능하다. 소비는 경제 방정식의 수요 측면을 구성하며, 이에 따라 생산자는 공급을 창출한다.

경제에서 수요가 증가할수록 더 많은 생산이 필요하게 된다. 이러한 생산에 대한 수요는 고용과 임금을 견인하게 된다.

트럼프 당선 이후 경제 성장에 대한 기대감 급등은 미래 매출 기대치의 급증과 맞물려 있다. 이전에는 예상 매출과 실제 매출 모두 항상 경기 침체와 일치하는 수준에 머물러 있었다. 그러나 당선 이후, 매출 기대치는 급격히 상승했다.

경제에 있어 핵심은 2025년까지 실제 매출이 증가하는지를 확인하는 것이다. 역사적으로 예상 매출과 실제 매출 사이에는 괴리가 존재해 왔다. 만약 매출이 현재 수준에서 증가하지 않는다면, 경제 성장 역시 뒷받침되지 못할 것이다.

NFIB 설문이 미래 매출에 대해 매우 낙관적이긴 하지만, BEA가 발표하는 실질(인플레이션 조정) 소매판매는 상관관계가 있음에도 불구하고 대체로 덜 낙관적이라는 점을 주목할 필요가 있다. 현재 소비자 상황, 높은 금리, 그리고 높은 인플레이션율을 감안할 때, 향후 NFIB의 매출 기대치에는 다소 실망스러운 결과가 나타날 가능성이 있다.

그러나 현재로서는 소기업 소유주들이 매출 증가를 기대한다면, 이는 고용 수요 증가와 임금 상승으로도 이어질 것이다. 다시 말해, 매출 증가가 결국 임금 상승으로 이어진다는 것은 명백한 사실이다.

마지막으로, 경제 순환을 완성하기 위해 매출(수요) 증가는 생산(공급)을 확대하게 되며, 이는 더 높은 임금과 고용을 필요로 하고, 다시 더 많은 수요를 촉진한다. 이것이 경제 성장 사이클의 기본 원리이다.

트럼프 당선 이후의 낙관론이 근거가 있는 것으로 드러난다면, 이는 적어도 2025년 초반까지 소형 및 중형주에 긍정적으로 작용할 수 있다.

소형주 – 이제 시작

앞서 언급했듯이, iShares 러셀 2000 ETF (NYSE: IWM)로 대표되는 소형 및 중형주와 NFIB 지수의 연간 변동률 사이에는 상당한 괴리가 존재했었다. 역사적 상관관계를 감안하면, 결국 둘 중 하나는 다른 하나를 따라잡게 된다.

이번 사례에서는 시장이 트럼프 당선을 예상하면서 IWM이 NFIB의 심리를 크게 앞질렀다. 그러나 선거 이후, 그 격차는 이제 좁혀졌으며 NFIB 지수가 급등하면서 심리적 기대가 뒤따르고 있다.

소형 및 중형주가 최근 몇 주 동안 급등했지만, 앞으로 이러한 기업들이 직면한 여러 가지 리스크는 여전히 존재한다. 앞서 언급했듯이, 약 41%의 비수익 기업들은 과도한 부채를 안고 있으며, 향후 2년 이내에 만기 벽(maturity wall)에 직면하게 된다. 만약 금리가 높은 수준을 유지한다면, 이는 차환 능력과 수익성에 부담을 주어 채무 불이행률 상승으로 이어질 수 있다.

경제 성장, 고용, 그리고 임금에 대한 기대감이 급등하는 문제점은 이것이 인플레이션과 높은 금리를 지속시킨다는 점이다.

또한 중소형주의 장기 성과는 그림에서 보는 바와 같이 여전히 저조하다.

앞으로 상황이 바뀔 수 있을까? 그렇다. 하지만 그러기 위해서는 이익 성장 기대치의 재조정이 필요하며, 이는 아마도 다음 경기 침체 이후에나 가능할 것이다. 현재 대부분의 이익 성장은 대형주와 그중에서도 소수의 종목에 집중되어 있다.

전반적인 경제 활동이 증가할 수는 있겠지만, 그것이 소형 및 중형주 기업들로까지 이어지지 않을 리스크가 존재한다.

트럼프 당선 이후 소비자와 사업주들의 신뢰감이 급등했음에도 불구하고, 우리는 계속해서 새로 나오는 데이터를 주시하고 이에 맞춰 리스크 선호도를 조정해야 한다. 새 행정부는 분명 “미국을 다시 위대하게” 만들기 위한 야심찬 계획을 많이 가지고 있지만, 현실적으로 이 계획들 중 많은 부분이 실현되지 않을 수 있다.

또한 정책 간의 상쇄 효과가 발생할 가능성이 있으며, 부채와 재정 적자는 여전히 경제 성장 경로에 부담을 주는 장기적인 문제로 남아 있다. 무엇보다 중요한 것은, 현재 미국 경제는 성장하고 있지만 세계 다른 국가들은 그렇지 않다. 따라서 앞으로 1년 동안 미국이 성장을 수출하기보다는 경제적 약세를 수입할 가능성이 더 크다.

우리는 단기적으로 낙관적이며 주식에 배분된 상태를 유지하고 있다. 그러나 2025년에 대한 과도한 낙관론에는 리스크가 따른다는 것을 인식하고 있다. 많은 요인이 이러한 기대와 시장을 탈선시킬 수 있으므로, 우리는 데이터에 집중하며 상황에 맞게 대응해야 한다.

S&P 500이 올해 거의 30% 상승했고, 작년에도 20% 이상의 수익률을 기록한 만큼, 2025년 수익 기대치를 낮추는 것이 신중해 보인다.

투자 전략

포트폴리오 리밸런싱이 대부분 마무리된 상황이지만, 크리스마스 이전에 시장이 다소 불안정할 가능성이 여전히 있다. 그러나 우리는 연말의 “산타 랠리”라고 알려진 “윈도우 드레싱”을 준비하기 시작해야 한다.

현재 주식 시장에 투자하고 있다면, 리밸런싱에 따른 리스크는 관리 가능한 수준이다.

1. 각 포지션의 지지 수준에 맞춰 손절매(stop-loss) 기준을 조정하라.

2. 대규모 시장 하락에 대비해 포트폴리오를 헤징하라.

3. 큰 수익을 낸 포지션에서 이익을 실현하라.

4. 부진한 종목과 손실을 낸 종목을 매도하라.

5. 현금을 확보하고 포트폴리오를 목표 비중으로 재조정하라.

투자자의 역할

투자자로서 우리의 임무는 간단하다 – 단기적인 손실로부터 투자 자본을 보호하여 장기적인 투자 게임을 지속하는 것이다. 다음은 이에 대한 우리의 생각이다:

1. 자본 보존이 항상 최우선 목표다. 자본을 잃으면 투자 게임에서 퇴장하게 된다.

2. 인플레이션을 따라잡을 수 있을 만큼의 수익률을 추구하라. 시장을 이기려는 것에 집착하지 마라.

3. 현실적인 목표에 기반해 기대치를 설정하라. (시장은 연 8%, 6%, 4% 복리 수익률을 지속하지 않는다.)

4. 높은 수익률은 필연적으로 더 큰 리스크 프로필을 요구한다. 이는 대부분 나쁜 결과를 초래한다.

5. 잃어버린 자본은 보충할 수 있지만, 잃어버린 시간은 되찾을 수 없다. 시간은 소중한 자원이며 낭비해서는 안 된다.

6. 포트폴리오는 시간 프레임에 맞춰야 한다. 은퇴까지 5년이 남았는데 20년 시간 프레임을 기준으로 포트폴리오를 구성하면 (더 큰 리스크를 감수), 결과는 비참할 가능성이 높다.

결론

2025년에는 가치 평가에 따라 다양한 결과의 가능성이 존재한다. 아무도 내년 시장이 어떻게 될지 확실히 알 수 없다.

그러나 리스크 관리와 기술적 기반에 집중함으로써 우리는 시장의 불확실한 상황에서도 안전하게 항해할 수 있다.

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