By Lance Roberts
투자자들의 분위기가 이렇게 낙관적이었던 적은 거의 없었다. 최근 포스팅에서는 컨퍼런스 보드(Conference Board)의 투자심리지수에 따른 내년도 투자자들의 수익률 기대치에 대해 논의한 바 있다. 요약하면 다음과 같다:
“향후 1년 내 주가 상승에 대한 소비자 신뢰는 2018년 이후 가장 높은 수준을 유지하고 있으며, 이는 2017년 '트럼프' 감세 이후 최고치이다.” (참고: 이 설문 조사는 대통령 선거 전에 완료되었다.)
또한 가계 주식 비중에 대해 논의했으며, 연방준비제도(Fed) 자료에 따르면 이는 사상 최고 수준에 도달했다.
해당 기사에서는 높은 투자자 낙관과 관련된 위험에 대해 논의했다.
"위험은 항상 보이는 것과 같지 않다. 시장이 가장 안전하게 느껴질 때가 종종 가장 위험한 순간이다. 생각해보라 — 모든 것이 순조롭게 진행될 때 사람들은 더 많은 위험을 감수하는 경향이 있으며, 이는 시장 거품과 붕괴로 이어질 수 있다."
그러나 자산 가격을 끌어올리기 위해서는 "낙관"이 필수적이라는 점을 이해하는 것이 중요하다. 이것이 바로 “판매자는 더 높게 팔고, 구매자는 더 낮게 산다”는 이유이다. 모든 시장과 자산군에서 가격은 수요와 공급에 의해 결정된다. 매수자가 매도자보다 많으면 가격이 오르고, 그 반대의 경우 가격이 하락한다. 경제적, 지정학적 또는 금융 데이터가 매수와 매도의 균형을 일시적으로 흔들 수 있지만, 궁극적으로 가격은 자산의 흐름에 의해 결정된다.
현재 유동성 급증은 열광적인 매수세와 과도한 위험 감수로 특징 지어지는 투자자들의 낙관을 뒷받침하고 있다. 이러한 활동은 종종 큰 시장 조정에 앞서 발생하는 경향이 있다는 점을 논의할 것이다.
낙관론은 단기적으로 상승을 이끌 수 있지만, 역사를 보면 심리가 과열되고 밸류에이션이 펀더멘털과 괴리될 때 시장은 하락에 취약해진다는 것을 보여준다.
시장 과열 심리
노벨 경제학상을 수상한 경제학자 로버트 실러는 투기적 행동으로 자산 가격이 내재가치를 훨씬 뛰어넘는 상황을 설명하기 위해 '비이성적 과열 '이라는 유명한 용어를 만들어냈다. 실러의 연구는 강세장에서 감정적인 이야기와 군중 심리가 시장을 지배하여 상승하지만, 결국 현실의 무게에 의해 되돌려진다는 점을 보여준다. 그는 "시장이 비이성적인 상태를 유지하는 기간이 당신이 버틸 수 있는 기간보다 길 수 있다"며 지나친 낙관이 얼마나 예측 불가능하고 위험할 수 있는지를 경고했다.
비슷하게, 버블 식별 전문가로 알려진 베테랑 투자자 제레미 그랜섬은 2009년 이후의 강세장을 투기적 행동과 극단적인 과대 평가에 의해 촉발된 “역사적 버블”이라고 최근에 묘사했다. 예상대로 시장 가격이 상승함에 따라 과열 심리가 고조되었고, 투자자들은 "이번에는 다르다"는 믿음으로 과대 평가를 합리화했다.
그러나 앞서 논의한 "낮은 미래 수익률"에서 언급했듯이, 밸류에이션은 시장 타이밍 도구로는 적절하지 않다. 밸류에이션은 단지 가격이 이익보다 빠르게 혹은 느리게 움직이는지 측정할 뿐이다. 즉, 단기적으로 밸류에이션은 심리의 척도이다. 구체적으로 말하자면 다음과 같다:
"밸류에이션 지표는 그저 현재의 평가 수준을 측정하는 것일 뿐이다. 더 중요한 것은, 밸류에이션 지표가 과도할 때 이는 ‘투자자 심리’와 ‘더 큰 바보 이론’의 발현을 잘 보여주는 척도가 된다. 보는 바와 같이, 종합 소비자 신뢰 지수와 지난 1년간의 S&P 500 밸류에이션 간에는 높은 상관관계가 있다."
투자자들은 단기적으로 밸류에이션이 가격 수익률에 즉각적인 영향을 미치지 않는다는 이유로 이를 간과하는 실수를 반복한다. 그러나 앞서 언급했듯이 밸류에이션은 12개월 수익률 예측에는 전혀 도움이 되지 않지만, 시장에 단기적으로 영향을 미치는 "과열 심리"를 나타낸다.
밸류에이션이 심리적 과열을 반영한다는 점을 이해할 때, 향후 12개월 동안 시장에서 무엇을 기대할 수 있을까?
변동성 증가 예상
최근 센티멘트 트레이더 리서치가 다음과 같이 언급했다:
"어떤 지표를 보더라도 거의 상관이 없다. 몇 가지 예외가 있긴 하지만, 대부분의 지표는 투자자들이 향후 몇 달 동안 주식 전망에 대해 낙관적이라는 것을 시사한다. 채권 시장에서는 상황이 다르다. 몇 달 전 잠시 낙관적이지 않은 상태를 보였던 채권 투자자들은 다시 비관적인 감정을 느끼고 있다.
이 두 시장의 상대적인 장점에 대한 의견 차이는 주식과 채권 심리 간의 스프레드를 몇 십 년 만에 최고 수준으로 끌어올렸다. 지난 25년 동안 주식의 중기 낙관 지수가 채권 낙관 지수보다 50% 이상 높았던 경우는 많지 않았다."
"이러한 심리 격차가 실제로 차이를 만드는지에 대해 살펴보자. 아래 표에서 두 낙관 지수 간 스프레드가 50%에 도달한 후 S&P 500 수익률을 보여준다. S&P 500은 단기적으로 역풍을 맞았으며, 다음 달 수익률이 특히 저조했으며, 승자는 2번, 패자는 5번에 그쳤다. 그러나 닷컴 버블 이후의 신호만이 지속적인 하락으로 이어졌다." - 센티멘트 트레이더 리서치
주식/채권 비율을 보면 투자자 과열에 대한 동일한 경고 신호를 확인할 수 있다. 다음 차트는 SPDR S&P 500 지수 ETF(SPY)와 iShares 20+ Year Treasury Bond ETF (NASDAQ:TLT) 간의 52일 변동률을 비교한 것이다. 세로선은 주식/채권 비율 변동률과 S&P 500 지수의 상대 강도 지수가 높은 수준에 도달한 시점을 나타낸다.
예상한 대로, 채권 대비 주식의 투자자 과열 수준이 높았을 때는 단기 조정이나 더 큰 하락이 선행되었다.
펀더멘털이 아닌 심리에 기반한 시장은 더 취약하기 때문에 높은 수준의 투자자 과열은 조정 위험을 증가시킨다. 열기가 식으면 실망스러운 실적 발표, 지정학적 긴장, 경제 보고서와 같은 작은 부정적 사건도 매수자와 매도자 간의 역전 현상을 촉발할 수 있다.
시장에 투기적 과열이 기초가 되어 있을 때 조정은 더욱 심각해지는 경향이 있다. 최근의 “엔 캐리 트레이드” 붕괴는 갑작스럽고 예기치 못한 외부 충격이 자산 가격의 급락을 초래한 사례를 보여준다. 과열된 시장의 문제는 가격 하락이 피드백 루프를 형성해 하락 속도를 가속화한다는 점이다. 유동성과 투자자 열풍에 의해 촉발된 시장 과열이 급격하고 고통스러운 조정으로 끝나는 패턴은 역사적 데이터가 확인해 준다.
주의 사항: 타이밍은 예측 불가
투자자 과열이 조정을 예고하더라도 정확한 타이밍을 예측하는 것은 어렵다. 앨런 그린스펀이 1996년에 한 "비이성적 과열" 연설은 닷컴 버블의 정점보다 3년 앞서 있었다. 시장은 예상보다 오랫동안 과열 상태를 유지할 수 있지만, 밸류에이션은 결국 더 지속 가능한 수준으로 되돌아가며 조정은 불가피하다.
그러나 앞서 언급했듯이 타이밍이 매우 중요하다. 투자자들은 과열된 시장에서 항상 두 가지 주요 실수를 저지른다. 첫 번째는 신호에 과잉 반응하여 더 심각한 조정이 올 것이라고 믿는 것이고, 두 번째는 너무 일찍 행동하는 것이다. 따라서 우리는 현재의 강세 추세 속에서 시장을 신중하게 살펴야 한다.
센티멘트 트레이더 리서치는 다음과 같이 결론지었다:
"심리와 모멘텀은 종종 정반대 방향으로 움직인다. 추세를 따르는 모멘텀 추종자들에게 가장 좋아 보일 때, 반대 입장을 취하는 투자자들에게는 가장 위험해 보이기 마련이다. 우리는 지금 그런 시기에 접어들고 있으며, 모멘텀은 매우 인상적이고 매력적이다. 시장의 폭이 여전히 견고하고 섹터의 성과가 매우 건강하기 때문에, 시장의 연료가 다했다는 증거는 거의 없다. 지수에 대한 매수 관심이 적은 경우에 심리의 극단은 더 효과적이다. 관련 지표에서 더 많은 분기가 관찰된다면, 주식-채권 심리의 극단적 격차는 더 큰 의미를 가졌을 것이다. 현재로서는 실망할 수 있는 여건이 성숙해졌다는 조기 경고로 가장 유용하며, 앞으로 몇 주간 매수 의지가 감소하는 징후에 유의해야 한다."
투자자를 위한 실질적 조언
오늘날 과열된 심리가 보이는 상황에서, 투자자들은 위험 관리를 위해 다음 전략을 고려해야 한다:
- 포트폴리오 재조정: 방어 섹터나 현금으로 자산 배분을 전환하여 투기적 자산에 대한 노출을 인다.
- 레버리지 제한: 과도한 마진 사용을 피하여 강제 매도 리스크를 최소화한다.
- 지표 모니터링: 기술적 지표, 포지션 변화, 자금 흐름을 주의 깊게 살펴 조기 경고 신호를 파악한다.
- 채권 고려: 주식 수요가 증가하며 채권이 외면받을 경우, 변동성이 발생할 때 회전형 “안전 거래”가 발생할 가능성이 크다.
요약하자면, 낙관론은 시장 성장에 기여하지만, 통제되지 않은 과열은 시장이 현실에 맞춰 조정될 때 종종 조정을 유발한다. 시장의 과잉 징후를 인식하고 위험을 선제적으로 관리함으로써, 투자자들은 불확실한 시기를 더 잘 극복하고 포트폴리오를 과도한 손실로부터 보호할 수 있다.
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