가치투자의 계열 중에는 밸류에이션 수치가 낮은 저평가 영역에 종목들을 투자하는 순수가치투자도 있습니다만, 지금은 고평가 되었다 하더라도 미래 성장성을 예측하여 미래에 투자하는 성장 가치투자도 있습니다. 두 방식은 다른 듯하지만 결국은 다른 가치평가 잣대이지만 저평가된 종목을 찾는 데에는 가치투자 맥을 같이합니다. 
성장주로 분류된 종목의 경우 미래에 대한 불확실성이 있다 보니 수익률 변동성이 매우 높은 편이지요. 그런데 성장주를 투자할 때 꼭 염두에 둘 것이 있습니다. 그것은 과연 그 성장성이 얼마나 지속될 것인가라는 의심입니다.
고밸류에이션 성장주로 분류되는 종목들 : 그만큼 성장 기대도 높다.
투자론에 관한 연구자료들을 보다 보면 밸류에이션 지표들을 바탕으로 종목들을 5개 또는 10개 그룹으로 나누어 고밸류 종목군, 저밸류 종목군으로 나누어 분석하곤 합니다. 고밸류에이션 수치를 보이는 종목들을 보게 되면 대부분 현시점에서 미래 성장성에 대한 기대치가 높은 종목 이슈화된 종목들이 대부분입니다.
경험적으로 볼 때, PBR 5배 수준을 넘어가면 고밸류에이션 레벨에서는 상위 10% 권역에 들어간 종목들이라 봅니다.
보통 이러한 종목들에 대한 시장 기대치는 매출액이 되었든, 자기자본순이익률(ROE)이 되었든, 이익성장률이 되었든 적어도 매년 20~30% 이상 성장성을 만들 것이라는 기대치가 반영되어 있습니다.
그리고 그 성장률이 가시적으로 나타나기만 하더라도 투자자들은 열광하면서 그 종목의 고밸류에이션을 인정하게 됩니다. 성장성만 유지된다면 현재의 고평가 영역이 모두 설명되기 때문에 순수가치 투자자들도 고성장-고밸류를 인정하곤 합니다.
다만, 매년 최소 20~30%의 성장률을 이어가야 한다는데 성장주를 볼 때 핵심이 있습니다.
매년 20~30% 최소 성장을 이어간다는 것은 무한히 전력 질주로 뛰는 것과 마찬가지이기 때문이지요.
잠시 관점을 바꾸어: 매년 30%씩 실적성장률을 만들던 직원이 한 자릿수로 낮아진다면?
성장주에 대한 대우를 짐작하기 위하여 잠시 관점을 달리하여 회사 내 직원들(특히 영업직원)의 상황으로 들어가 보겠습니다.
회사에서 A 영업사원이 몇 년 연속 20~30%씩 영업실적을 달성하여 연봉킹! 영업왕 자리에 올라와 있습니다. A 영업사원은 회사 임직원으로부터 찬양과 칭찬 그리고 엄청난 보너스를 받겠지요. 그런데 어느 해 두 자릿수의 성장률이 갑자기 5% 성장률로 줄어들었다고 가정 해 보겠습니다.
5% 성장 나쁘지 않지요? 그전까지 쌓여있는 실적이 있어서 5% 성장만으로도 엄청난 결과일 것입니다. 하지만…. 그 A 영업직원은 직장 내 임원들로부터 엄청난 실적 압박에 시달려 스트레스를 받고 있을 것입니다.
"A 직원 매년 20~30%씩 매출을 키우다가, 올해는 5%가 뭐야!!! 사표 써!"
아마 회사에서 이런 경험 있으신 분들 은근히 많으실 것으로 생각합니다.
이러한 대우처럼, 성장주들도 꾸준히 주주들의 기대치에 맞추어 성장하고 주가가 올랐다 하더라도 어느 순간 실적 성장이 흔들리는 순간, 주가는 마치 영업 성장성이 줄었다고 화를 내는 임원들처럼 매섭게 하락하기 시작합니다.
우연히 보게 된 과거 2010년대 한샘의 사례.
과거 2010년대 한샘의 주가는 폭등 후 급락하였습니다. 상승하던 시기에는 기관 매수세가 꾸준히 유입되어 화려한 주가 상승을 만들며 2008년 금융위기 이후 50배 가까이 주가가 상승했던 한샘, 그 주가 상승기에 실적 성장성은 괄목할만하였고 주가 또한 이에 따라 올랐습니다. 하지만, 2016년부터 성장률이 예년에 미치지 못하자 주가는 허무하게 하락하기 시작하여 고점 대비 절반 수준까지 주가가 하락하였습니다.
2015년까지는 성장률이 대단하였습니다. 매출액도 20%대 중반, 영업이익 증가율은 60%에 이르기도 하였으며 ROE는 20%대 중후반이었을 정도로 성장주의 요건을 그대로 갖추고 있었고 주가는 천정부지로 상승하였습니다. 하지만, 성장주가 무한한 성장을 지속하기는 어렵기에 2016년부터 서서히 성장 속도가 낮아지면서 주가 또한 크게 하락하였고 2018년 1분기 실적 부진은 성장주가 가져야 할 성장률을 망각하게 하고 말았습니다.
성장주 수준의 밸류에이션, 성숙단계 업종은 오히려 불안하다.
성장주의 경우는 고성장이 지속되어야만 주가가 유지되고 상승세가 나타날 수 있는 전제가 있습니다. 그러하기에 성장이 최소한의 기대치라도 만족시킨다면 투자자들의 마음이 안정되면서 주가는 공고해집니다. 하지만, 성장에 대한 실망이 나타나게 되면 성장주 투자자들의 실망은 분노 수준으로 나타나 주가 급락을 만들게 됩니다.
그러하기에 성장주를 투자할 때는 순수가치투자를 하는 투자자에 비하여 성장률이 지속될 수 있는지를 지속적으로 확인하는 노력이 꼭 필요합니다. 여기에는 질적 분석이 들어가기 때문에 수고와 공 그리고 주가 변동성에 대한 담력도 함께 가져야 하지요.
특히 새로운 패러다임의 종목이 아닌 성숙단계에 있는 업종에 종목이 성장주 수준의 밸류에이션 영역에 들어가 있으면 특히나 경계할 필요가 있습니다.
한두 해 높은 성장률이 일시적으로 나타났다 하더라도 성숙단계에 있는 산업이 수년간 반복해서 고성장을 이어가는 것은 거의 불가능하기 때문입니다.
글을 마무리하며 :
성장주에 대한 투자 수익을 내어주면 엄청난 수익을 만들기도 하지만 손실이 발생하면 제법 큰 손실률을 만들게 됩니다. 만약 본인이 성장주 투자자라 한다면 고위험/고수익에 대한 담력을 꼭 가지시고, 반드시 해당 종목의 성장성이 유지될 수 있는지를 계속 분석하며 예의 주시하셔야 하겠습니다.
순수가치투자보다 더 어려운 것이 성장 가치투자이기 때문입니다.
2023년 8월 17일 목요일
lovefund이성수 (CIIA, 가치투자 처음공부 저자)
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