By Lance Roberts
(2023년 4월 25일 작성된 영문 기사의 번역본)
투자계의 오랜 격언 중에는 “5월에는 팔고 떠나라”(Sell May And Go Away)는 말이 있다.
역사적 분석에 따르면, 여름철에는 증시가 연중 가장 약세를 보이는 경향이 있다. 11월부터 4월까지 시장에 1만 달러를 투자한 경우가 5월부터 10월까지 투자한 경우보다 훨씬 더 높은 수익률을 기록했다는 수학적 통계가 이를 증명한다.
흥미롭게도 최대 하락폭(drawdown)은 “5월 매도” 기간에 훨씬 더 크다. 이전에 주요 시장 하락이 있었던 날짜는 1929년, 1987년 그리고 2008년 10월에 해당되었다.
그렇지만 여름철이라고 무조건 수익률이 좋지 않은 것은 아니다. 역사적으로 “5월에 팔자”는 격언이 통하지 않고 시장이 상승한 시기도 많았다. 2020년과 2021년은 연준의 대규모 개입으로 4월 그리고 뒤따르는 여름철에 증시가 상승한 경우였다.
하지만 2022년에는 연준이 3월부터 공격적인 금리인상을 시작하면서 4월에는 증시가 급락해 정반대의 결과가 나타났다.
4월 말이 다가 오는 지금, 2023년에도 ‘5월 매도’ 전략이 통할까? 아무도 그 답을 알 수는 없지만 과거 통계, 현재 경제지표 그리고 기술적 지표에 따르면 약간의 주의가 필요하다.
뒤집힌 유동성
현재 상황을 논의하기 전에 맥락을 파악하기 위해 이전 분석을 간단히 살펴볼 필요가 있다.
필자는 지난 2월 분석글 “시장 조정 시작: 강세론 유지될까?”에서 1월의 강력한 랠리에 따른 조정이 2월에 시작되었을 가능성이 높다고 제시했다.
“앞으로 몇 주일 동안은 조정이 지속되면서 손실을 감수하는 “페인 트레이드”(pain trade)는 줄어들 수 있다. 하지만 이 전투에서 강세론이 승리한다면 핵심적 지지선은 유지될 것이다. 강세론이 패배한다면 펀더멘털 약세로 인해 더 급격한 하락이 시작될 가능성이 높다.”
실제로 하락세가 시장 주도권을 잡았고 3월 중순까지 시장은 하락했다. 그리고 필자는 3월에 “S&P 500 지수: 강세 매수 신호의 안도 랠리 목표는 4200포인트”라는 분석글을 썼다.
“그러나 매수 신호가 있는 경우 투자자들은 주식 노출을 소폭 늘려야 한다. 향후 2주에서 2개월 동안 증시가 상승할 가능성이 높기 때문이다. 차트를 보면 S&P 500 지수가 심각한 저항에 부딪히기 전 가장 유력한 목표는 4,200포인트인데, 이는 차익을 실현하고 리스크를 다시 줄일 수 있는 합리적인 수준이다.”
S&P 500 지수가 4,200포인트까지 상승하지는 못했지만, 장중 최고치 4,168포인트에 근접하며 정점을 찍었다.
실리콘밸리은행 붕괴 이후 연준이 은행에 구제금융을 제공한 것도 증시 랠리를 지지하는 또 다른 요인이었다. 3월 분석글 “연준의 양적완화인 듯 양적완화 아닌 은행 지원 프로그램, 다음 증시 랠리 촉발할 수도”에서 설명했듯이, 은행에 대한 대출은 엄밀히 말해 양적 완화는 아니었지만, 시장의 관점에서 볼 때 연준의 대차대조표 증가는 “파블로프의 종을 울리는 것”과 같았다.
“이를 바라보는 또 다른 방법은 재무부 일반계정에서 연준의 준비금 프로그램을 뺀 연준의 대차대조표의 유동성 측정치를 통해 살펴보는 것이다. 이 두 가지를 합한 지표는 시장 변화와 상당한 상관관계가 있다.”
아래 차트는 이후에 주석이 추가되고 업데이트된 내용이다. 유동성 지수와 S&P 500 지수의 과거 상관관계를 고려할 때 유동성 증가에 따라서 시장 랠리가 나타난 것은 당연한 결과였다. “5월 매도” 시기가 다가오면서 유동성 지수는 하락하고 있고, 미 재무부와 정부가 임박한 부채상한선을 가지고 씨름을 하는 동안 유동성 지수는 더 떨어질 가능성이 높다.
앞서 언급했듯이, 유동성 반전뿐만이 아니라 기술적 지표와 경제지표도 5월 매도가 신중할 수 있음을 시사한다.
주의를 요하는 경제지표
최근 ‘강세장 보고서’(Bull Bear Report)에서 필자는 많은 지표가 의심할 여지 없이 우려스러우며 “공식적인” 경기침체 가능성을 시사한다고 설명했다.
미 10년물 국채금리와 연방기금금리의 역전은 1986년(1987년 시장 붕괴 약 10개월 전) 이후 가장 큰 폭이다.
또한 가장 최근에 발표된 필라델피아 연은 제조업 지수에서는 심리가 급락한 것으로 나타나, 현재 기업 실적이 보여주는 것보다 더 뚜렷한 조정이 있을 수 있음을 시사했다.
과거에 이 지수가 급락한 경우 완만한 경기침체가 아니라 훨씬 더 심각한 경기침체와 관련이 있었다. 
그러나 단기적으로 가장 주목해야 하는 것은 기술적 가격 움직임이다. 가격 움직임이 시장을 대변하기 때문이다. 이 기술적 지표는 2월에 시장 노출을 줄였다가 다시 3월에 늘리게 된 주요 동인이었다.
아래 차트에서 세로선은 지난 1년 동안의 각 “매수” 및 “매도” 신호를 나타낸다.
이러한 신호는 “전량 매수나 매도”하라는 타이밍 지표는 아니지만, 주식 위험에 대한 노출을 늘리거나 줄이라는 믿을 만한 신호를 제시했다.
이런 지표들은 투자자가 “5월 매도”를 하고 나중에 다시 진입하는 것이 나을 수도 있음을 시사한다.
연준의 추가 금리인상 예상
기술적 지표는 그 자체로 5월로 향하는 리스크를 줄이는 데 충분한 경고가 될 수 있지만, 연준이 곧 다시 금리를 인상할 예정이라는 점을 기억할 필요가 있다. 연준이 금리를 인상할 때마다 경제적 또는 재무적으로 무언가를 망가뜨릴 가능성도 커지고 있다. 그런 경우는 역사적으로 반복되어 발생했고, 지난해 공격적 금리인상 캠페인을 고려할 때 부정적인 결과가 놀라운 일은 아닐 것이다. 
지금까지 시장은 연준의 금리인상을 예상보다 훨씬 잘 견뎌냈다. 그러나 이러한 금리인상의 대부분은 경제 시스템을 통해 영향을 미치지 않는다. 또한 경제는 여전히 경제활동을 뒷받침하는 대규모 통화공급 증가로 계속 부양되고 있다. 하지만 팬데믹 지원 프로그램의 마지막 흔적이 없어지면서 그러한 지원도 사라지고 있다.
우리는 전통적으로 약세를 보이는 여름철에 접어들었지만, 시장의 강세 추세는 여전히 유효하다는 점에 주목해야 한다. 그러나 지난 주말에 필자는 다음과 같이 결론을 내렸다.
“조정을 인정하고 예상해야 한다. 시장 10% 하락 시 강세 추세 채널의 저점까지 되돌림으로 이어질 수 있다. 이러한 지지선이 유지된다면, 순전히 기술적 관점에서 위험자산에 대한 노출을 추가할 수 있는 논리적 위치가 될 것이다.”
이러한 이유로 우리는 계절적으로 약한 여름철로 접어들면서 포트폴리오의 현금을 늘리고 주식 리스크를 줄였다. 5월에 팔고 떠나는 것이 잘못된 것일까? 물론 그럴 수도 있다. 만약 그렇다면 우리는 다시 필요에 맞춰 주식 노출을 늘릴 것이다.
하지만 여름철로 접어들면서 신중을 기해야 더 큰 이득을 챙길 수 있을 것이다.
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