By Vince Martin
(2022년 12월 14일 작성된 영문 기사의 번역본)
- 도큐사인 3분기 실적 발표 이후 주가는 3거래일 동안 35% 급등
- 밸류에이션과 성장 우려는 여전
- 도큐사인 저가매수 기회 있었으나 이미 지나간 듯
도큐사인(NASDAQ:DOCU)은 마침내 생존 신호를 보였다. 그리고 역설적인 사실은 강력한 분기 실적이 도큐사인 주가를 끌어올렸다는 것이다.
도큐사인 주가가 300달러 이상이었던 2021년 8월의 고점으로부터 이번 달 40달러 저점으로 급락한 이유도 바로 (부진한) 실적이었다. 도큐사인과 같이 팬데믹 때 급등했던 기술주에 대한 약세 심리도 분명 작용했다. 그렇지만 2023회계연도 2분기 실적 발표 전 9월 이전의 3개 분기의 실적 발표 이후 도큐사인 주가 변동은 다음과 같았다.
- 2022회계연도 3분기: -42%
- 2022회계연도 4분기: -20%
- 2023회계연도 1분기: -32% (단 2거래일간)
그러나 2023회계연도 2분기 실적 발표 이후에는 주가가 두 자릿수 퍼센트로 상승했다. 당시 상승분은 지속되지 못했지만 이번 3분기 실적 발표 이후의 거대한 랠리로 이어졌다. 지난 3거래일 동안 도큐사인 주가는 무려 35% 상승했다.
하지만 지난 16개월 동안 그랬듯 주의해야 할 이유는 여전히 많다. 도큐사인 3분기 실적은 낙관론의 이류를 일부 제시하기는 했으나 주가 35% 급등은 너무 과도하다.
도큐사인 주식은 저렴하지 않다
지금과 비슷한 상황은 과거에도 있었다. 도큐사인 2분기 실적 발표 이후 매수세가 나타났었다. 그러나 주가는 즉시 다시 하락했고 신저점까지 떨어졌다. 이번 주의 강세 이후에도 동일한 상황이 반복되리라는 보장은 없지만, 비슷한 포지션에 있다. 도큐사인 주가는 저렴해졌지만 꼭 저렴하다고 볼 수 없다.
사실, 지난 6월로 돌아가 보면 도큐사인 주가가 지금과 비슷한 수준에서 밸류에이션 우려가 있었다. 6개월이 지난 지금도 스토리는 동일하다.
기업가치 100억 달러는 올해 매출의 4배 정도인데 다른 라지캡 기술기업들과 비교하면 저렴한 배수다. 도큐사인의 가이던스에 따르면 연간 조정 주당순이익은 1.90달러이고, 주가수익배수는 30배 이하다. 장기적으로 탄탄한 성장주 측면에서는 여전히 매력적이다.
하지만 주가매출배수는 성장 전망의 영향을 받았고, 도큐사인의 성장은 성숙 기업보다도 낮은 상태다. 더 중요한 것은 조정 주당순이익은 주식 기반 보상을 제외하고 있는데, 도큐사인은 주식 기반 보상 부분이 예외적으로 높다.
도큐사인의 주식 기반 보상은 올해 들어 4억 달러 가까운 규모이며, 연 환산 규모는 5억 2,500만 달러 수준이다. 도큐사인에서 제시한 조정 영업이익 예상치는 4억 7,500만 달러다. 직원들에 대한 매우 실질적인 주식 발행 비용을 고려하면, 도큐사인은 현재 그렇게 수익성 있는 기업이 아니다.
강력한 3분기 실적, 특히 애널리스트 예상치를 크게 뛰어넘은 조정 수익을 감안하더라도 도큐사인을 가치주로 보기는 힘들다. 상당한 성장이 이미 반영되어 있기 때문이다.
성장 문제
그리고 사실 도큐사인은 그렇게 빠르게 성장하지 않고 있다. 3분기 매출은 전년 대비 18% 상승했는데, 이 정도 수치는 인상적으로 보인다. 그러나 분기의 신규 비즈니스를 차지하는 수주잔고는 다소 완화된 속도로 성장했다.
전망은 더욱 안 좋다. 4분기 수주잔고 가이던스는 전년 대비 최대 6.7% 성장으로 제시되었다. 3분기 컨퍼런스 콜에서 베어드의 한 애널리스트가 강조했듯이 도큐사인 경영진은 2024회계연도의 수주잔고 성장을 낮은 한 자릿수 퍼센트로 예측했다.
물론, 도큐사인은 상륙 뒤 확장(land and expand) 전략을 미세조정할 수 있고, 디지털 서명을 넘어서 애드온(add-on) 제품으로부터 매출을 증가시킬 수도 있다. 이런 시나리오는 아직 끝나지 않았기 때문에 도큐사인의 가치는 여전히 남아 있다.
하지만 그런 부분만으로는 여전히 밸류에이션이 높은 도큐사인 주식을 보유할 충분한 이유가 되지 못한다. 지금 시장은 성장을 반영하고 있다. 도큐사인 경영진은 성장이 아직 진행되지 않고 있다고 말한다. 따라서 도큐사인 주가 랠리는 지속될 가능성이 낮아 보인다.
주: 이 글을 작성하는 시점에 필자(Vince Martin)는 글에서 언급된 증권에 대한 포지션을 보유하지 않습니다.
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