By Geoff Considine
(2022년 2월 8일 작성된 영문 기사의 번역본)
- 브리스톨 마이어스 스퀴브는 최근 4분기 실적을 발표했고, 주당순이익 예상치를 소폭 상회했다.
- 브리스톨 마이어스 스퀴브 주가는 지난 12주 동안 변동성을 보였다.
- 향후 12개월에 대한 월가 컨센서스 전망은 엇갈린다.
- 옵션 가격으로 계산한 시장 내재 전망은 2022년 중반까지는 다소 강세이지만 2022년 전반적으로는 다소 약세다.
2022년 2월 4일 거대 제약사 브리스톨 마이어스 스퀴브(NYSE:BMY)에서 4분기 실적을 발표했다. 뉴욕 소재 헬스케어 기업인 브리스톨 마이어스 스퀴브는 면역항암제 엘리퀴스(Eliquis) 및 흑색종 치료제 옵디보(Opdivo)에 힘입어 탄탄한 실적을 발표했으나 장기 성장 전망은 우려스러웠다.
향후 3년~5년 동안의 주당순이익 성장 컨센서스는 연간 4.05%다. 브리스톨 마이어스 스퀴브의 잠재적 성장은 몇 가지 고수익 의약품의 특허 보호 만료로 인한 영향으로 제한적이다.
지난 12개월 P/E(20.8) 및 수익 기대에 기반한 예상 P/E(8.3) 사이의 큰 갭은 현재 밸류에이션이 수익 전망에 얼마나 민감한지를 보여 준다.
브리스톨 마이어스 스퀴브 주가는 지난 1년 동안 큰 변동성을 보였다. 2021년 8월에는 69달러까지 상승했으나 11월 말에는 53.60달러 저점까지 하락했다.
출처: 인베스팅닷컴
브리스톨 마이어스 스퀴브의 최근 주가 상승, 즉 지난 3개월 동안 총 수익률은 10.6%로 상당했으나 지난 1년, 3년 5년 그리고 10년 간의 주가 실적은 업계 평균보다 한참 뒤처져 있다.
출처: 모닝스타(Morningstar)
브리스톨 마이어스 스퀴브는 지속적인 수익 증가를 보였고, 2021년 1분기를 제외하고는 지난 4년 동안 매 분기마다 애널리스트 전망치를 뛰어넘는 실적을 발표했다. 수익 성장의 안정성은 상당한 수준의 주가 변동과 대비되므로, 브리스톨 마이어스 스퀴브의 주가 변동성은 장기 전망 불안정성에 기인한 것임을 알 수 있다.
출처: 이트레이드(E-Trade). 초록색(빨간색) 값은 분기 주당순이익이 컨센서스 예상치를 상회(하회)한 정도를 나타냄.
브리스톨 마이어스 스퀴브는 15년 연속 배당금을 올렸고, 현재 배당성향은 보통 수준인 26.8%다. 후행 3년 및 5년 배당성장률은 각각 7.7%, 5.6%다. 현재 배당수익률 3.47%과 더불어 소득 투자자들은 브리스톨 마이어스 스퀴브에 주목할 만하다. 고든의 성장모형(Gordon Growth Model)에서는 현재 배당수익률과 배당성장률을 기반으로 총 수익을 9%~11%로 예상한다. 다만, 고든의 성장 모형을 수익 변동성이 높은 회사에 적용할 수 있을지 여부는 논란의 소지가 있다. 그렇지만 과거 실적에 비춰보면 그 정도 예상 수익은 합리적으로 보인다.
필자는 2021년 9월 16일에 브리스톨 마이어스 스퀴브에 대해 분석했고, 당시 중립 등급을 부여했다. 그 이후 5개월이 지났고 브리스톨 마이어스 스퀴브 주가는 상승하면서 총 11% 수익률을 기록했다. 동일 기간 S&P 500 수익률은 1.1%였다.
브리스톨 마이어스 스퀴브의 밸류에이션은 9월에 합리적인 수준으로 보였다. 월가 컨센서스 등급은 강세였고, 12개월 목표주가는 당시 주가보다 24.5% 높았다. 그때 필자는 옵션시장에서 바라본 컨센서스 전망에서 강세가 약했으므로 중립 등급을 유지했었다.
한 주식 종목에 대한 옵션 가격은 주가가 지금으로부터 만기일 사이에 특정 수준(행사가격)보다 상승할지(콜 옵션) 또는 하락할지(풋 옵션)에 대한 시장의 컨센서스 확률 예측을 반영한다. 행사가격 범위에서 만기일이 동일한 콜 옵션과 풋 옵션을 분석하면, 옵션 가격과 조화를 이루는 확률적 주가 전망을 계산할 수 있다. 이런 방식을 시장 내재 전망이라고 하며, 옵션 매수자 및 매도자의 컨센서스 전망을 나타낸다.
브리스톨 마이어스 스퀴브에 대해 마지막으로 분석한 이후 5개월 정도가 지났고 최근 강력한 실적이 발표되었으니, 분석을 다시 검토해 보려고 한다.
브리스톨 마이어스 스퀴브에 대한 월가 컨센서스 전망
이트레이드(E-Trade)는 지난 90일 동안 주식 등급 및 목표가격을 책정한 상위 8명의 애널리스트 견해를 바탕으로 월가 컨센서스 전망을 계산했다. 컨센서스 등급은 강세이고, 컨센서스 12개월 목표주가는 현재 주가보다 단 2.8% 높다.
출처: 이트레이드(E-Trade)
인베스팅닷컴은 21명의 애널리스트가 내놓은 등급과 목표주가를 고려하여 월가 컨센서스를 내놓았다. 컨센서스 등급은 강세이며, 12개월 컨센서스 목표주가는 현재 주가보다 9.2% 높다.
출처: 인베스팅닷컴
이트레이드와 인베스팅닷컴에서 계산한 월가 컨센서스 전망은 모두 강세로 나타났으나, 12개월 목표주가 및 컨센서스 예상치 차이는 각 애널리스트 간 상당한 의견 차이를 반영한다. 두 가지 컨센서스에서 계산한 12개월 가격 수익은 6% 그리고 기대 총 수익은 9.5%로 나타났다. 이는 후행 10년 연간화 총 수익과 매우 근접한 값이다.
브리스톨 마이어스 스퀴브에 대한 시장 내재 전망
필자는 2022년 중반(2022년 6월 17일에 만기되는 옵션 사용) 및 2023년 초반(2023년 1월 20일에 만기되는 옵션 사용)까지의 시장 내재 전망을 계산했다. 이 두 가지 만기일을 선택한 이유는 일반적으로 6월과 1월에 만기되는 옵션의 유동성이 높기 때문이다. 브리스톨 마이어스 스퀴브 옵션에 대한 미청산 계약량이 두 만기일에 높다.
시장 내재 전망을 나타내는 기본 그래프는 가격 수익에 대한 확률 분포다. 확률은 수직축에, 수익은 수평축에 표시된다.
출처: 이트레이드(E-Trade) 옵션 값을 이용한 저자(Geoff Considine)의 계산
2022년 6월 17일까지 시장 내재 전망은 전반적으로 대칭적이며, 동일한 수준의 플러스 수익과 마이너스 수익에 대한 확률이 비슷하게 나타난다. 분포는 0% 수익에 몰려 있다. 이 분포에서 계산된 연간화 변동성은 23%로 개별 주식 종목으로서는 상당히 낮은 편이다.
손쉽게 플러스 및 마이너스 수익 확률과 직접 비교하기 위해, 시장 내재 전망의 마이너스 수익 분포를 수직축을 중심으로 회전시켰다(아래 차트 참고).
출처: 이트레이드(E-Trade) 옵션 값을 이용한 저자(Geoff Considine)의 계산. 분포의 마이너스 수익 부분이 수직축을 중심으로 회전된 모습.
차트를 보면 동일한 수익 절댓값에 대한 플러스 및 마이너스 수익 확률이 상당히 비슷하게 나타난다. 즉, 파란색 실선과 빨간색 점선은 거의 겹쳐져 있다. 이론적으로, 시장 내재 전망에서는 마이너스 수익 확률이 높은 경향이 있다. 왜냐하면 집합적으로 위험 회피 성향을 가진 것으로 판단되는 투자자들은 하방 보호를 위해 과도한 지불을 하게 되기 때문이다. 이러한 마이너스 편향을 고려하면, 이러한 시장 내재 전망은 다소 강세로 해석할 수 있다.
출처: 이트레이드(ETrade) 옵션 값을 이용한 저자(Geoff Considine)의 계산. 분포의 마이너스 수익 부분이 수직축을 중심으로 회전된 모습.
그러나 지금부터 2023년 1월 20일까지 향후 11.4개월 동안의 시장 내재 전망은 마이너스 가격 수익으로 기울어져 있다. 마이너스 수익 확률은 지속적으로 동일한 수준의 플러스 수익보다 높게 나타난다. 즉, 빨간색 점선이 파란색 실선 위에 있다. 필자는 이러한 경우를 다소 약세 전망으로 해석한다. 이 전망에서 계산된 연간화 변동성은 26%다.
브리스톨 마이어스 스윕은 일부 긍정적인 모멘텀을 보였고, 최근 강력한 실적으로 모멘텀이 강화되었다. 2022년 6월 17일까지의 시장 내재 전망은 당분간 긍정적 추세의 지속과 일치한다. 그러나 2022년 전반에 대한 시장 내재 전망은 다소 약세를 보이며, 수익 성장에 대한 장기적 우려를 반영하고 있다. 변동성 전망은 2022년 상반기보다 2022년 전체가 다소 높게 나타난다.
요약
브리스톨 마이어스 스퀴브 주가는 최근 상승했고, 이는 2021년 말의 상당한 하락 이후 반등을 의미한다. 하지만 주가가 지난 3개월 동안 10.6% 상승했음에도 불구하고 제약 업계 평균 실적보다는 뒤처져 있다.
월가 애널리스트 컨센서스 등급은 강세지만 각 애널리스트의 전망 및 예상치는 차이가 크다. 이트레이드 및 인베스팅닷컴에서 계산한 12개월 목표주가 평균 컨센서스는 앞으로 12개월 동안 9.5% 수익을 제시한다.
필자는 12개월 예상 수익이 기대 변동성의 절반 이상이 되어야 매수 등급이라고 생각한다. 그러나 시장 내재 전망의 변동성을 보면, 브리스톨 마이어스 스퀴브는 해당 기준에 부합하지 않는다. 2022년 중반까지 시장 내재 전망은 다소 강세지만, 2022년 전반에 대한 전망은 다소 약세다.
따라서 필자는 브리스톨 마이어스 스퀴브에 대한 전반적 중립 등급을 유지한다.
인베스팅닷컴 & https://kr.investing.com/, 무단전재 및 재배포 금지