빨라지는 테이퍼링, 가을철 차익실현 필요한가?

요약
- 고용시장의 안정화와 함께 경기 회복 기대감 확대. 따라서, 조기 테이퍼링 시작되고 금리 인상 우려가 확대됨. 이는 미국 증시에 대한 단기 조정의 빌미로 작용할 가능성 상존.
- 과거 미국 증시는 8~10월에 조정 구간 나타났음. 대통령 임기 1년 차에도 8월과 9월은 하락, 그리고 10월은 거의 상승을 하지 못하는 구간으로 나타남. 다만, 그 후 큰 폭 상승 추세 복귀.
- 테이퍼링이 빨라져도 과거 1946~1960년 시기와 비교해 보면, 정부 부채 비율이 높아지는 과정에서 미국 증시는 지속 상승할 것으로 예상. 2023년 말까지 미 연준은 금리 인상을 하지 않을 것으로 예상. 장기적으로 미 증시 상승은 지속될 것

경기 회복에 대한 기대 상승 중: 미 증시 흐름, 쉬어가는 장세
지난주 미국 증시는 경기 회복에 대한 기대와 함께 경기 민감주 비중이 높은 지수 위주로 상승추세를 보였다. 경기 민감주가 가장 많이 포진된 미국 다우존스 30이 0.87% 상승하는 모습을 보였고, S&P500도 0.71% 상승했다. 다만, 성장주 위주의 나스닥은 거의 보합, 그리고, 중소형주는 1% 이상의 하락을 보였다.

미국의 고용시장을 보면, 지난 7월 94만 3천명의 신규 고용이 이어져, 예상보다 높은 고용이 실현되었다. 실업수당의 지원이 멈추면서, 직장으로 복귀하는 추세가 확연하게 나타나고 있다. 실업률도 지난달 5.4%로 하락했다. 이런 수준의 고용이면, 점차적으로 미국 경제의 성장률은 상당히 안정적인 모습을 보일 것이라 예상한다.

또한, 최근 미국 구인 수는 1천만 명이 처음으로 넘었다. 다만 구인 수와 실질 고용과는 차이가 있다. 그래도, 전반적인 미국 고용시장은 내년이면 완전하게 안정을 찾을 확률이 높다.

고용시장이 안정을 찾게 되면, 당연히 임금상승률도 안정적인 모습을 보일 것이다. 워낙 작년에 임금 상승률이 낮았기 때문에 지금처럼 4.7%의 임금 상승률이 나타날 수 있다. 향후 고용시장의 안정화와 함께 미국의 소매 판매 증가율은 안정적인 모습을 보일 것이다. 이런 고용안정화는 향후 미국 경제가 완전하게 회복하는 모습을 보일 확률을 높여준다.

물론, 코로나19 델타 변이에 따라 글로벌 확진자 수가 빠르게 증가하고 있다.

이에 따라 경기 둔화가 다시 일어날 확률에 대한 우려가 상존한다. 하지만, 백신 보급이 높아지면 질수록 코로나19에 따른 사망률은 독감 수준으로 떨어지고 있다. 또한, 내년 1분기에 치료제가 대규모로 보급되기 시작한다면, 실질적인 사망률은 더욱 떨어질 것이라 예상된다. 결국, 코로나19가 경기 침체에 미치는 영향은 내년 1분기 말쯤에는 미미해질 것이라 예상된다.


경기 회복 기대와 함께 이어지는 테이퍼링, 금리 인상 우려
경기가 빠르게 회복되면 당연히 미 연준의 테이퍼링이 빨라질 것이라는 우려로 시장의 변동성을 야기할 수 있다. 결국, 경기 회복에 따라 인플레이션이 크게 확대되면서 미 연준의 테이퍼링의 속도가 빨라질 수 있다.

경기가 회복하는 만큼 많은 투자자들이 미국 채권 인수를 적극적으로 할 것이고 실질적으로 미 연준이 적극적으로 채권을 매수할 필요가 없어질 것이기 때문에 자연스럽게 테이퍼링이 발생할 수 있다. 지난달 미국의 인플레이션은 작년 동기 대비 5.4% 증가하면서 6월 수치와 동일하게 나타났다. 전달 대비 인플레이션은 0.5% 수준으로서, 6월의 0.9%에서는 크게 하락했지만, 여전해 연간 환산 6% 증가율로 높게 나타나고 있다.

근원 인플레이션 또한 4.3% 수준으로서 미 연준 2% 목표치 대비 크게 높게 나타난다. 물론, 과거 근원 인플레이션이 2%에 크게 못 미치는 현상이 오래 이어졌기 때문에 좀 더 높은 인플레이션을 미 연준이 수용할 것이라는 의견이 있다. 하지만, 여전히 많은 투자자들은 미 연준의 빠른 테이퍼링과 금리 인상에 대한 우려를 한다.

테이퍼링의 우려와 함께 가을 장 조정이 나타날 가능성 상존
경기 회복에 대한 기대가 높아지면서, 만약 미 연준이 테이퍼링을 좀 더 빨리할 것이라는 예상이 사실화된다면, 미국 증시는 단기적으로는 조정이 나타날 가능성이 상존한다. 또한, 9~10월 미 증시의 부정적인 계절적 평균 변동 장세, 미국 대통령 임기 기간별 평균 변동 장세에서도 9월~10월은 부정적인 흐름을 보여주고 있어 상승 추세가 꺾일 수도 있다고 의구심을 확대 시킬 수 있다. 아래의 표는 각 1970년, 1990년, 2002년부터의 미국 주식시장과 채권시장의 수익률 차이를 비교한 차트다.

8월과 9월에는 가장 큰 폭의 차이로 주식시장이 채권시장을 underperform 하는 모습을 확인할 수 있다. 아래의 차트는 S&P 500의 1990-2019년 상승흐름을 보여준다.

검은색 선은 S&P 500의 전체 평균 상승흐름, 회색선은 2007~2009년을 제외한 상승흐름, 빨간색 선은 2021년 상승흐름 이다. 검은색 선과 회색 선에서 보는 것과 같이 8월~10월까지 하락 장세가 지속되다 10월 말부터 상승하는 모습을 확인할 수 있다. 1929년부터 2021년까지 대통령 임기 1년 차의 S&P500 3개월별 평균 수익률을 보면 8월-10월 기간에는 -2.43%, 9월-11월 기간에는 -1.38% 하락하며 가장 큰 폭의 평균 하락장 기간을 나타낸다.

아래 그래프는 1950~2020년 기간의 미국 대통령 임기 동안 분기별 S&P 500 평균 상승률이다.

1년 차 3분기 평균 상승률은 0.3%로 전분기 대비 2.4%p 하락 후 4분기에 상승 전환했다. 임기 2년 차 3분기의 평균 상승률은 0.5%로 전분기 대비 2.5% 상승 이후에 4분기에 6.1%p 상승 전환했다. 임기 3년 차 3분기의 평균 상승률은 0.6%로 전분기 대비 4.2%p 하락 후 4분기에 2.9%p 재상승했다. 임기 4년 차 3분기는 2분기 대비 1.3%p 하락한 후 4분기에 1%p 재상승했다. 전반적으로 3분기 S&P500 증시는 대부분 상승폭이 저조했고, 4분기에 상승 폭이 높아졌다. 이런 현상을 보면, 만약 미 연준이 테이퍼링을 빨리한다는 뉴스가 나온다면, 일시적으로 시장의 하락, 변동성 확대 현상이 오는 9월~10월에 나타날 확률은 높은 편으로 분석된다. 테이퍼링이 빨라진다 해도, 금리 인상은 빠르게 나타나지 않을 것! 따라서, 조정은 투자기회 개인적인 분석은 테이퍼링은 자연스럽게 경기 회복에 따라 향후 나타날 것이라 예상한다.

미 연준의 대차대조표의 증가는 최근 지속되고 있다. 과거 2008년 금융위기 대비 3배 수준의 증가를 훌쩍 넘어섰다. 향후 경기가 고용지표와 함께 회복되면서 당연히 상승 속도가 더디어질 것이다. 따라서, 테이퍼링 뉴스가 발표되면 일시적으로 시장의 단기 변동성이 나타날 수 있다. 하지만, 결국 중장기 적으로 주식시장에 중요한 것은 테이퍼링이 아닌 금리의 변화이다. 장기적으로 우리의 분석은 미 연준은 금리 인상을 최대한 뒤로 늦출 것이고, 인상을 시작하더라도 아주 천천히 할 것이라 감히 예상한다. 따라서, 미국의 골디락스 구간의 지속과 함께 미국 증시는 단기 조정 이후 지속적으로 상승할 것이라 예상한다. 이는 과거 1946년 미국의 부채 비율 고점 시대와 비교해서 판단한다.

미국의 정부 부채 비율은 1946년에 GDP의 120% 수준까지 상승했다. 그리고, 그 후 빠르게 하락했다. 이렇게 빠르게 하락을 시작한 이유는 그만큼 미국의 인플레이션이 2차 세계 대전 이후 적극적인 정부 부양책(통화, 재졍)과 함께 경기가 빠르게 회복되었기 때문이다.

미국 실질 경제성장률은 인플레이션이 크게 하락하면서 1948년에 4.1%를 기록했고, 1950년에는 8.7%를 기록했다. 미국의 인플레이션이 하이퍼인플레이션과 디플레이션을 경험하는 과정에서 미국의 10년 국채 금리는 2%~2.5% 사이에서 큰 변화를 일으키지 않았다.

실제로 미국의 정부 부채 비율이 80% 수준 이하로 하락하기 시작하면서부터 미국 10년 국채 금리는 빠르게 상승했고, 1956년 이후에는 3% 이상으로 상승하는 모습을 보였다.

이런 금리 현상이 나타난 이유는 미 연준의 기준금리가 없었던 시절, 실질적인 금리를 0.25~0.5% 수준에서 계속 유지를 시켰기 때문이다. 결국, 미 연준은 적극적으로 1930년대 중반부터 1950년대 중반까지 아주 낮은 금리를 유지했고, 기업들의 채권 금리도 아주 낮은 수준에서 유지되었다. 실질적으로 미 연준 금리가 도입되고 인상이 시작된 시기는 1950년대 후반이었다. 미 연준의 금리 인상이 실질적으로 시작되고 미국의 다우존스는 하락장에 바로 진입하는 것이 아니라 지속적으로 상승하는 추세를 보이다 1956년에 꼭지를 찍고 일정 부분 조정을 보였지만, 그 후 다시 1958년에 급등을 한다. 결국, 이런 미국 증시의 흐름을 보면, 테이퍼링이 일어나도 금리가 여전히 낮게 유지가 되면 증시는 큰 폭의 조정이 오지 않는다는 점이다. 또한, 금리를 빠르게 올리게 되더라도 펀더멘털이 뒷받침되면 시장의 큰 폭 대세하락장이 나타나지 않는다는 점이다.

실제, 주식의 가치는 테이퍼링이 만들어 내는 것이 아니라 금리가 얼마나 높은가 낮은가에 따라 결정이 되기 때문이다. 현시점에서는 여전히 미국의 나스닥, 다우존스, 그리고 S&P에 대한 투자를 유지하는 것이 중요하다. 대표 ETF QQQ, DIA, SPY에 대한 관심을 유지하자.