[LoveFund 이성수 대표] 향후 수년간 한국증시는 매우 비이성적일 것 : 많은 의미가 담긴 말

현대 투자론에서는 주식시장은 합리적으로 판단하는 Econ들만 있기에 주가는 매우 이성적으로 형성된다고 합니다. 소위 모든 정보가 합리적으로 주가에 반영되어있는 효율적 시장이라고 하지요. 물론 주식시장에서 많은 부분은 효율적 시장이긴 합니다. 하지만 일정 부분은 비이성적이고 비효율적이지요. 주식시장에서 투자자의 색깔이 어떠냐에 따라 비이성적 시장의 정도에 큰 차이를 만든다고 봅니다.
그런데 최근 시장의 분위기를 살펴보다 보면, 향후 몇 년간은 시장이 매우 비이성적일 듯합니다.

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ㅇ 시장을 지배하는 투자 주체에 따라 시장 색깔이 다르고...

과거부터 현재까지 시장을 바라보다 보면, 시기마다 다른 투자 주체들이 시장을 지배하였다는 것을 실감할 수 있습니다.

2020년 올해나, 2007년 및 1999년의 경우는 개인이 주축이 된 대표적인 시장이었지요.
2010년~2011년 그리고 2005~2007년 등은 대표적인 기관 주도의 시장이었습니다.
2003~2005년 그리고 2009년은 대표적인 외국인 선취매 시장이었다 할 수 있겠습니다.
주요 수급 주체들은 시장을 지배하는 시기가 중첩되기도 하고 명확히 나누어지기도 합니다만 전반적으로 시장의 합리성과 이성적 행동에 많은 영향을 줍니다.

투자 주체별로 합리적인 투자 판단을 내리는 순서를 추정하여 본다면
외국인 > 기관 > 개인 투자자라고 생각해 볼 수 있겠습니다. 다만 투자 주체에 따라 색깔이 다른 면이 있습니다.

외국인은 지수 중심의 패시브 전략으로 시장 중심의 투자를 하는 경향이 있고
기관투자자의 경우는 외국인보다는 넓은 종목군에 투자하는 경향이 있지만, 최근 들어서는 외국인처럼 패시브 중심에 지수 중심 투자로 바뀌고 있습니다.
개인투자자의 경우 과거에는 매우 비이성적이었지만 현재는 그 과거에 비해서는 합리적인 투자를 하는 비율이 높아졌습니다. 다만 매우 공격적인 성향의 개인투자자가 많다는 것은 예나 지금이나 변하지 않은 진립니다.

그래서일까요 과거 선례를 보게 되면 외국인이나 기관이 주축이었던 시기와 달리 개인이 주축인 시장이 형성되고 나면 수년간 시장이 비이성적인 상태로 파도치는 것을 확인할 수 있습니다. 오히려 외국인/기관이 주도하는 시장에서는 시장은 효율적인 시장 성격이 강해지게 됩니다.


ㅇ 효율적인 시장 비율이 높았던 대표시기 : 개인이 이탈한 2010년대

2010년대 내내 증시에서 개인투자자는 시장에서 빠르게 이탈하였습니다. 개인의 직접투자뿐만 아니라 펀드에서도 자금이 계속 빠져나가고 있었으니 기관 수급의 성격 또한 일반개인의 성격이 빠져나갔다 볼 수 있을 것입니다.

2009년 말부터 2018년 초까지 개인투자자는 코스피 코스닥 양 시장에서 거의 40조 원에 이르는 순매도를 만들었고, 그 결과 증시에서는 개인의 특색이 사라진 기관과 외국인이 지배하는 시장이 되고 말았습니다. 그나마 남아있던 기관도 펀드 자금 환매로 자금이 빠져나가니 공격적인 투자보다는 패시브 중심의 투자로 기울었고 한편으로는 시장이 빠지면 매수했다가 시장이 오르면 매도하는 박스권 매매로 매우 좁은 박스권 장세가 2010년대 만들어졌습니다.

개인의 색깔이 5년 아니 7년 이상의 시간 동안 빠져나가면서 말입니다.


ㅇ 1997~99년, 2007년 말~2010년 초 : 개인 자금 유입 후 시장은 요동쳤다

개인투자자의 자금이 공격적으로 유입된 시기를 떠올려보면 IMF 시절인 97년~99년 그리고 2007년 말~2010년 초를 생각해 볼 수 있겠습니다.

시기별로 개인의 성격이 약간씩 다릅니다.
97년~98년은 개인투자자 중 스마트머니가 유입된 성격이 강했습니다만, 1999년에는 IT 버블과 함께 묻지 마 개인 매수세가 유입되었습니다.
2007년의 경우는 03년~07년 화려한 랠리 막바지에 묻지 마 매수세로 유입되었고 08년 금융위기를 거치고 09년까지 신규개인 그리고 금융위기 당시 저가매수 개인이 혼재되어 있습니다.

이 시기 개인의 자금이 유입되고 시장은 신기록을 세울 정도로 높은 변동성이 만들어졌습니다.
99년 IT 버블과 2000년 IT 버블 붕괴 과정에서 한국증시는 세계 최고의 상승률과 최악의 하락률을 함께 기록할 정도였고, 2007년에 마지막 상승장에 유입된 개인 자금은 2007년 주가지수를 2,000p까지 끌어올리는 것을 넘어 당시 한국증시 상승률을 세계 최상위권에 랭크 시키게 하였지요. 그 후 2009년까지 시장에 주축이 되었다가 이후 자동차·화학·정유 랠리 속에 기관으로 배턴을 넘기게 됩니다. (2010년 이후부터는 열심히 개인이 매도하였지요. ㅠㅠ)


ㅇ 변동성 확대 : 비이성적 시장의 증가 = 기회의 시기

개인의 대규모 유입 그리고 이후 증시 반응을 머릿속에 그려보면 마치 큰 종을 치고 그 메아리가 일정 기간 울리는 듯한 모습이 떠올려집니다. 그 울림은 비이성적인 "가즈아!"의 외침일 것입니다.

위의 표는 대규모 개인의 자금이 유입된 시기와 BWI라는 변동성 지표를 종합주가지수 차트에 함께 표시한 것입니다. 큰 개인 투자자금의 유입되는 시기에 시장 변동성은 우연히든 필연이든 폭발하였고 그 후에도 시장 변동성은 높은 수준에서 메아리치다가 점점 변동성이 낮아지게 됩니다.

이 시기 개인의 자금이 대규모로 시장에 유입되어 시장 변동성이 폭발한 순간부터 수년간 시장은 메아리의 웅웅 울림처럼 반복적으로 시장에 이성적 시장-비합리적 시장을 반복시켜줍니다. 그리고 그 울림이 적어지게 되면 2010년대 후반과 같은 초 저변동성 장세가 나타납니다.

그런데. 이 부분을 강조하는 이유는 이성적 시장과 비이성적 시장이 메아리처럼 서로 엇갈리며 반복되게 되면 투자 기준을 명확하게 들고 있는 투자자 (예를 들어 가치투자자, 자산 배분 전략 투자자)들에게는 엄청난 기회가 만들어집니다.

2020년 현재, 동학 개미 운동 속에 역사상 선례를 찾아볼 수 없는 60조 원이 넘는 개인 투자자금 순증이 발생하였고 변동성이 폭발하였습니다. 어떤 메아리가 시장에 울리게 될까요? 저는 지금 이 시장을 매우 반갑게 마주하고 있습니다. 매우 반갑게 말입니다.


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