미국 경기침체, 현실이 된다면? 투자자들이 알아야 할 것들

스트리트의 격언 중 하나는 주식시장이 경제를 약 6개월 정도 선행한다고 말한다. 완벽한 예측 도구는 아니지만, 주식시장은 미래 기업 실적, 경제 활동, 금리, 인플레이션 등에 대한 투자자들의 기대에 반응하는 특성이 있다. 이러한 영역 중 어느 하나에서라도 약화가 예상되면 투자 심리가 변하고, 주가는 종종 하락하여 미래 성장에 대한 재평가를 반영하게 된다.

이는 타당한 해석이다. 투자자들은 실적 데이터를 분석하고 있으며, 아직 후행적인 경제 지표에 반영되지 않은 정보를 바탕으로 기대치를 조정하고 있기 때문이다. "200일 이동평균선에서의 실패(Failure At The 200-DMA)"에서 우리는 실적에 초점을 맞춘다고 언급한 바 있다. 실적과 향후 실적 추정치는 주식시장이 다른 모든 사건에 대해 위험을 어떻게 평가하고 있는지를 반영하기 때문이다. 다음은 그에 대한 설명이다:

“투자자들은 종종 경기침체 가능성, 부채, 재정적자, 밸류에이션 등에 대한 언론 보도에 휘둘려 길을 잃는다. 이러한 위험들은 분명 중요하지만, 시장이 앞으로 어디로 움직일지를 예측하는 데는 적절하지 않다. 나아가, 이러한 위험들이 실제 문제가 되는 시점이 오면, 시장은 미래 실적 감소를 반영하여 재가격 조정을 시작하게 된다.”

역사적으로 주요 미국 경기침체에 앞서 상당한 시장 하락이 선행된 사례가 많다. 예를 들어, 2000년 초 S&P 500이 고점을 찍은 것은 2001년 경기침체가 공식 인식되기 몇 달 전이었다. 2008년 금융위기 직전에도 시장은 2007년 말부터 하락하기 시작했다. 경기침체는 2007년 12월에 공식적으로 시작되었지만, 그 발표는 2008년 12월에 이루어졌다. 2020년 초의 코로나19 급락 역시 마찬가지이다. 경제 지표가 뒤따라오기 전에, 광범위한 경제 셧다운을 예상한 시장이 먼저 무너졌던 사례이다.

“아래 차트는 S&P 500 지수를 나타낸다. 파란 점은 경기침체가 시작된 시점을, 노란색 삼각형은 NBER이 경기침체 시작일로 지정한 시점을 나타낸다. 10번 중 9번은 S&P 500이 경기침체가 공식 인식되기 전에 고점을 찍고 하락세로 전환했다.” – Failure At The 200-DMA

하지만 정상적인 시장 조정과 실제 경기침체 신호를 구분하는 것이 중요하다.

모든 조정이 경고는 아니다

완전히 임의적인 기준이긴 하지만, 시장에서는 오랫동안 최근 고점 대비 10% 이상 하락한 경우를 ‘조정’이라고 정의해왔다. 이러한 조정은 흔하게 발생하며, 대체로 1년에 한 번꼴로 나타나는 현상이다.

강세장이 지속되는 해에는 생각보다 자주 조정이 발생한다. 하지만 조정이 발생할 때마다 ‘약세장’에 대한 우려가 커지는 경우가 드물지 않다. 그러나 역사적으로 볼 때, 주식시장은 약 73%의 시간 동안 상승해왔다. 나머지 27%의 기간에는 시장 조정이 이전 상승분의 과열을 되돌리는 역할을 해왔다. – 강세장 속에서도 조정은 자주 발생한다

역사적인 중간 조정폭은 -10%이며, 반등 시 중간 상승률은 +13%이다. 이처럼 10% 조정이 자주 발생한다는 점을 고려하면, 모든 하락이 경기침체의 시작을 의미하는 것은 아니다.

주식시장에서의 조정은 지정학적 긴장, 고평가, 투자 심리의 변화 등 다양한 단기적 요인들로 인해 발생할 수 있다. 현재 우리는 이러한 요인들이 부족하지 않은 상황이다. 오늘날 투자자들은 관세의 영향, 고착된 인플레이션, 높은 밸류에이션에 주목하고 있다. 주식시장의 조정은 이미 투자 심리와 밸류에이션 모두에서 반전을 이끌어냈으며, 이는 밸류에이션이 투자 심리의 함수라는 점에서 예상된 결과이다.

하지만 이러한 요인들은 일시적인 것이며, 반드시 더 깊은 경제적 문제와 연결되어 있는 것은 아니다. 이에 반해, 조정이 심화되어 언론이 정의하는 바와 같이 20% 이상의 하락을 동반한 약세장으로 전개되고, 동시에 경제 펀더멘털이 악화된다면 경기침체의 위험은 더욱 뚜렷해진다.

현실로의 회귀

“주식시장은 모든 것과 단절되어 있다”에서 논의했듯이, 시장 조정은 결국 주가를 기초 경제 펀더멘털로 되돌리는 역할을 하게 된다.

“주가는 단기적으로 실제 경제 활동과 괴리를 보일 수 있으나, 결국 실제 경제 성장률에 맞춰 회귀하게 된다. 이는 기업 실적이 소비 지출, 기업 투자, 수출입 등과 같은 실물 경제 활동의 함수이기 때문이다. 시장이 기초 경제 활동과 괴리되는 이유는 심리적 요인이며, 특히 지난 10년 동안은 연이은 통화 부양책이 이어지면서 투자자들이 ‘이번엔 다르다’고 믿게 만든 점이 결정적이었다.”

정확한 일치는 아니더라도, 주식시장과 경제 활동 간에는 여전히 일정 수준의 상관관계가 존재한다. 예를 들어, 2000년과 2008년에는 각각 기업 실적이 54%, 88% 하락하였고, 이는 경제 성장 둔화와 함께 나타난 결과이다. 이 두 시기 모두에서 실적은 끝없이 성장할 것이라는 기대가 있었지만, 결국 실적이 실망스러운 결과를 보이면서 주가는 약 50% 가까이 하락하며 밸류에이션을 실제보다 낮은 실적과 더딘 향후 성장률에 맞추는 조정을 겪었다. 다만, 이 두 사건은 엔론과 리먼 브라더스 파산과 같은 외부 충격 요인으로 인해 하락세가 더욱 심화되었다는 점이 있다.

이것이 왜 중요한가? 아래 차트는 시장과 기업 실적이 경제의 장기 성장 추세에서 크게 벗어날 경우, 결국 시장과 실적이 경제에 맞춰 회귀한다는 점을 보여준다. 이 회귀는 거꾸로, 즉 경제가 시장에 맞춰지는 방식으로 일어나지 않는다. 그러나 모든 회귀가 경기침체와 연관된 것은 아니다.

투자자 입장에서 중요한 점은 모든 주식시장 조정이 경기침체의 경고 신호는 아니라는 점을 이해하는 것이다. 하지만 때로는 그러한 조정이 실제로 경기침체를 암시하기도 한다. 핵심은, 현재의 시장 조정이 ‘단순한 조정인지, 아니면 경기침체의 경고인지’를 알려줄 수 있는 지표가 무엇인가 하는 점이다.

주의 깊게 살펴야 할 것들

조정이 단순한 조정인지, 혹은 경기침체의 신호인지를 확정적으로 판단할 수 있는 방법은 존재하지 않는다. 셜록 홈즈처럼, 우리는 일련의 단서를 추적하고 현재 확보된 데이터를 바탕으로 판단을 내려야 한다. 따라서, 여러 경제 및 기술적 지표들이 시장 하락이 경기침체를 의미하는지를 확인하는 데 도움이 될 수 있다.

경제적 경고 신호

경제 지표와 관련해서는, 대부분의 데이터가 상당한 시차를 두고 반영된다는 점을 투자자들이 이해해야 한다. 하지만 그중 일부는 경제 흐름과 높은 상관관계를 가진다. 예를 들어, 수익률 곡선의 역전, 하락하는 경기선행지수(LEI), 약화되는 제조업 및 서비스업 PMI, 감소하는 기업 실적 전망, 확대되는 신용 스프레드 등이 대표적이다. 이러한 요소들이 큰 폭의 시장 하락과 동시에 나타날 경우, 이는 경제가 위축 국면에 진입할 가능성을 시사하는 강력한 신호가 된다.

현재로서는 경기 위축을 경고하는 경제적 신호는 매우 제한적이다. 예를 들어, 우리 경제활동 종합지수(Economic Output Composite Index)는 ISM 조사와 경기선행지수(LEI)를 포함한 100개 이상의 다양한 데이터를 기반으로 구성되며, 현재는 확장 국면에 머물러 있다.

더 나아가, ISM 제조업 지수와 서비스업 지수를 경제 내 비중에 따라 가중하여 살펴보더라도, 현재로서는 경기침체를 경고하는 신호는 존재하지 않는다.

하지만 우리가 가장 중요하게 지켜보는 지표는 신용 스프레드이다. 신용 스프레드는 시장이 조정을 경기침체성 약세장으로 전환할지를 알려주는 초기 경고 지표이다. 다음은 이에 대한 설명이다:

“신용 스프레드는 시장 심리를 이해하고 향후 주식시장 하락 가능성을 예측하는 데 있어 핵심적인 요소이다. 신용 스프레드는 동일한 만기를 가진 두 채권 간의 수익률 차이를 의미하며, 보통은 무위험 자산으로 간주되는 국채와 디폴트(채무불이행) 위험을 가진 회사채 간의 비교를 통해 계산된다. 이러한 스프레드를 관찰함으로써, 투자자들은 금융시장에서의 위험 선호 수준을 파악할 수 있다. 이는 주식시장 조정에 앞서 나타나는 스트레스 포인트를 식별하는 데 도움을 준다.”

아래 차트는 흔히 ‘하이일드(high yield)’로 불리는 기업의 투기등급(BB) 채권과 미국 국채라는 ‘무위험’ 자산 간의 수익률 차이를 보여준다. 현재 수익률 스프레드는 다소 상승하였으나, 이는 시장 조정에 상응하는 수준일 뿐 경기침체성 경고로 볼 수는 없다.

하지만 앞서 언급했듯이, 이러한 모든 데이터는 시차를 두고 반영되며, 오늘의 수치는 내일 바뀔 수 있다. 그렇기 때문에 투자자들은 기술적 경고 신호에도 주의를 기울일 필요가 있다.

기술적 경고 신호

여러 기술적 지표들은 현재의 조정이 단순한 하락에 그치지 않을 가능성을 경고하고 있다. 보시다시피, 시장은 장기 이동평균선 아래로 하락하였으며, 시장의 폭이 축소되고(상승에 참여하는 종목 수가 줄어들고), 변동성 지수(VIX로 측정됨)가 급등하는 현상이 종종 경기침체에 앞서 나타나는 경향이 있다. 이러한 조건들은 기술적으로는 충족된 상태이다. 그러나 경제 지표는 이를 뒷받침하지 않고 있으며—적어도 아직까지는 그렇다.

하지만 투자자 심리는 급격히 악화되었음에도 불구하고, 현금 보유 비중은 여전히 매우 낮은 수준이다. 만약 시장 참여자들이 2000년이나 2008년과 같이 더욱 어려운 경제 상황에 대비하고 있었다면, 이러한 현상은 나타나지 않았을 것이다.

결론

주식시장이 경기침체 지표로서 가지는 가치는, 미래에 대한 기대를 반영한다는 점에 있다. 이러한 미래 기대는 월스트리트의 향후 실적 추정치에 반영되며, 이는 경제 활동으로부터 파생되는 것이다.

“향후 실적 추정치를 살펴보면, 이전의 과열된 기대가 다소 식긴 했지만, 애널리스트들은 여전히 내년까지 연 16% 수준의 실적 성장을 예상하고 있다. 이러한 추정치가 급격히 하향 조정되지 않는 이상, 현재의 조정이 더 깊은 조정 국면으로 전환될 가능성은 낮은 편이다.”

물론 시장은 때때로 잘못된 경고나 과잉 반응을 보이기도 한다. 하지만 주식시장은 종종 사후에야 수정되는 후행 경제 지표보다 더 빠르게 반응하는 경향이 있다. 시장의 움직임과 광범위한 경제 흐름 간의 관계를 이해하는 투자자는 위험을 더 잘 관리하고 보다 현명한 결정을 내릴 수 있는 위치에 있게 된다.

시장 하락에 감정적으로 반응하기보다는, 그 하락이 근본적인 약세에 기인한 것인지 아니면 단기적인 잡음 때문인지를 평가하는 것이 중요하다. 만약 광범위한 시장 하락이 실적 악화, 성장 둔화, 경제 지표 약세와 함께 나타난다면 경기침체 가능성은 높아진다. 이러한 경우에는 보다 방어적인 투자 전략을 채택하고, 자산군 간의 분산을 강화하며, 장기적인 관점을 유지하는 것이 경기 침체기에 대응하고 자본을 보존하는 데 도움이 될 수 있다.

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