By Thomas Monteiro
(2023년 8월 28일 작성된 영문 기사의 번역본)
- 파월 연준 의장의 최근 발언으로 9월 금리인상 확률은 20%로 높아졌고, 11월은 50%를 넘어섰다.
- 채권시장은 연준의 모호한 정책과 이른바 ‘채권 자경단’의 대응으로 불확실성에 직면했다.
- 파월 의장의 전략은 인플레이션과 경기침체 위험 속에서 채권시장과 주식시장을 통제하는 것을 목표로 한다.
유명한 시장 격언에 따르면 ‘채권 자경단’(bond vigilantes)은 ‘만성적 비관론자’(perma-bears)와 비슷하지만 수학을 이해한다는 점이 다르다고 한다. 그 이유는 비관론자들과 달리 자경단은 리스크 프리미엄이 너무 불리할 때와 그렇지 않을 때를 구분하기 때문일 것이다.
이런 내용에 익숙하지 않은 분들을 위해 설명하자면, ‘채권 자경단’은 인플레이션 위기가 한창이던 80년대 초 월가의 베테랑 에드워드 야데니(Edward Yardeni)가 만든 용어다. 채권 자경단은 잘못된 정책으로 인해 국채 수익률이 큰 폭으로 상승할 가능성이 포착될 때 대규모 '매도'를 통해 수익률을 올리는 세력을 말한다. 이들은 대량의 채권을 매도해 영향력을 행사하는 채권 트레이더이며, 채권 발행자의 정책에 반대하거나 불만을 표시하기 위해서 그렇게 한다.
파월 의장의 행보에서 한 가지 분명해진 것은 최근 몇 달 동안 최우선 목표가 채권시장을 연준이 원하는 대로, 즉 모호하고 혼란스러운 상태로 유지하는 것이라는 점이다.
파월 의장의 발언
연준의 논리는 간단하다. 연준은 시장이 금융여건을 완화하거나 긴축할 것으로 예상하는 것을 방지함으로써 경제지표에 따라 통화정책을 조정하는 측면에서 채권시장보다 우위를 유지하고자 한다.
부분적으로는 이러한 상황이 선물 포지션의 차이로 설명되며, 연준 의장과 위원들에게 향후 몇 달 동안 변동되는 경제지표에 대응해 정책을 신속하게 조정할 수 있는 상당한 여지를 부여한다.
실제로 지난주 잭슨홀 심포지엄에서 파월 의장이 “아직 갈 길이 멀다”고 말한 이후 금리인상 가능성이 크게 높아졌다. 연준이 2% 인플레이션 목표에 대한 의지를 재확인하자, 인베스팅닷컴의 연준 금리 모니터링 도구에서 9월 금리인상 가능성이 눈에 띄게 증가하면서 20%로 상승했다.
출처: 인베스팅닷컴
게다가 11월 금리인상 가능성은 50%를 넘어서면서 크게 상승했다.
실제 금리인상 가능성이 높아진 것뿐만 아니라 시장 내 심리 변화를 보자면 투자자들이 적어도 2024년까지는 연준의 정책 속도에 대해 불확실성을 유지할 준비가 되어 있다는 것을 보여 준다.
높은 통화정책 리스크로 인해 채권 자경단이 주시되는 가운데, 연준은 향후 몇 달 동안 전략에 대한 더 많은 여지를 가질 것으로 보인다.
연준 통화정책의 모호성
금리인상 사이클이 시작된 이래 파월 의장은 시장을 견제하기 위해 사용한 주요 수단 중 하나가 바로 강력한 설득이었다. 본질적으로 연준은 한 가지를 말하고는 다른 일을 하며, 나머지는 투자자들이 리스크를 반영하면서 감당하기를 기대한다.
그러나 지난 금요일 잭슨홀 연설에서는 통화정책의 모호성이 또 다른 도구가 아니라 핵심이 되는 새로운 국면이 이미 진행되고 있다는 점이 분명해진 것으로 보인다. 파월 의장은 2023년 추가 금리인상을 시사하면서 다음과 같이 말했다.
“적절한 경우 금리를 추가로 인상할 준비가 되어 있으며, 인플레이션이 목표를 향해 지속적으로 하락하고 있다는 확신이 들 때까지 제약적인 금리 수준을 유지할 것이다.”
“우리가 얼마나 멀리 왔는지를 감안할 때 앞으로 회의에서는 신중하게 진행할 수 있는 입장이다. 추가 긴축을 할지, 아니면 금리를 동결하고 추가 데이터를 기다릴지를 신중하게 결정할 것이다.”
“2개월간의 양호한 데이터는 인플레이션이 목표를 향해 지속적으로 하락하고 있다는 확신을 구축하는 데 필요한 일의 시작에 불과하다. 아직 우리는 갈 길이 멀다.”
지난 몇 년 동안의 설득 내용과 어떻게 다른가?
파월 연준 의장과 위원들은 설득 단계에서 가까운 장래에 계획한 것과는 정반대의 입장을 지속적으로 확인함으로써 시장을 적극적으로 오도했다.
파월 의장의 그 모든 발언에도 불구하고, 연준의 금리인상은 사이클이 시작될 때부터 계획했던 형태로 진행되었다.
모두가 무슨 일이 일어날지 알고 있었기 때문에 시장은 통화 사이클에 대한 기대에 따라 움직였고, 정책금리가 훨씬 높아질 것으로 예상되면서 2022년에 시장이 하락했다가 올해는 사이클의 끝이 분명하게 다가오지 시장은 반등했다.
이제, 연준은 향후 행보에 대해 불확실한 상황에 처했다. 그러나 연준은 현재와 같은 모호한 상황이 유지되기를 원한다.
금리인상 사이클이 끝날 것이라는 기대와 단기적 경기침체 가능성이라는 두 가지 상반된 힘이 서로 얽혀서 시장을 끌어당기고 있기 때문이다.
이런 상황에서 파월 의장은 주식시장과 채권시장의 위험을 일관되게 높은 수준으로 유지함으로써 앞서 언급한 두 가지 요인에서 비롯되는 힘을 관리할 수 있다는 것을 깨달았다.
따라서 기준금리와 대차대조표에 대한 장기적 목표를 설정할 필요가 없기 때문에 단순히 금리를 인상하는 것보다 시장 기대치를 훨씬 잘 통제할 수 있다.
이는 연준이 금리를 한 차례 더 인상할지 여부와 관계없이 전체 금리 스펙트럼과 경제 전반의 여건이 계속해서 매우 위축될 것임을 시사한다. 정책 지연 자체가 추가적 긴축 압력을 행사한다는 의미다.
채권 자경단과 연준
채권 자경단은 이러한 위험을 어떻게 반영할지 정확히 이해하고 있기 때문에, 실질적 불확실성이 가까운 미래에 이들을 견제할 가능성이 있다.
사실 채권 자경단은 파월 의장의 신호에 맞춰 움직이고 있으며, 유일하게 신뢰할 수 있는 채권 매수자는 장기 수익률에 맞춰 자산을 꾸준하게 축적하는 생명 및 연금 펀드다.
이 부분이 왜 중요할까? 채권시장은 이미 충분히 약세를 보이고 있고, 국채금리 곡선 후반부에 추가 매도가 발생하면 경기침체 위험이 다시 높아질 수 있기 때문이다.
반면, 파월 의장은 주식시장이 적어도 한두 차례 더 금리인상을 단행해 인플레이션이 다시 상승하는 것을 막아야 한다.
그럴려면 파월 의장은 어떻게 해야 할까? 다시 말하지만, 국채금리 곡선에 따라 채권시장을 통제하면 된다.
사실 지금 시점에서는 통화정책의 모호성이 파월 의장의 다른 어떤 정책보다도 잘 작동하고 있다.
현재 미국 3분기 GDP는 5% 가까이로 오를 것으로 예상되며 현금 수익률은 5.30%, 미 2년물 국채수익률(금리)은 5.10%, 미 10년물은 4.25% 그리고 가장 중요한 30년물은 21세기 들어 최고치인 7.30%로 상승할 것으로 예상된다.
물론, 매우 탄력적인 노동시장과 견고한 비즈니스 환경이 모든 역경에도 불구하고 경제를 계속 이끌고 있기 때문에 파월 의장에게 모든 공을 돌릴 수는 없다.
그러나 미국 기업과 소비자가 예상치 못한 경기위축에 빠진다면 파월의 계획은 바로 무너질 수 있다. 파월 의장은 미국 경제를 놓고 위험한 게임을 하고 있지만, 현재로서는 그가 승리 중이다.
결론
현재 채권시장은 불확실성이 지배적인 환경을 헤쳐 나가고 있다. 파월 의장이 모호한 정책 기조를 유지함에 따라 시장 참여자들은 향후 몇 달 동안 가장 중요한 채권시장에서 변동성이 확대될 것으로 예상해야 한다.
한편으로는 연준이 경계심을 늦추지 않는 한 경제는 균형을 유지할 수 있다.
이런 상황은 심각한 경제 위기의 징후가 있어야 경제 정책의 변화를 확신할 수 있는, 이른바 ‘호재가 악재’인 시나리오로 이어질 가능성이 높다.
하지만 긍정적으로 보자면, 고금리 상황에서도 경제지표가 지금의 낙관적 추세를 이어가는 경우 2024년은 예상보다 더 나아질 수 있다.
투자 세계에서는 언제나 인내심이 중요하다. 하지만 지금은 인내심이 그 어느 때보다도 더 필요하다.
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주: 필자(Thomas Monteiro)는 글에 언급된 증권을 보유하지 않습니다.
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