잠시 증시 반등이 일어나면서 간과되고 있는 증시 변수가 있습니다. 바로 미국의 장단기 금리차가 바로 그것입니다. 이미 미국 국채 10년물과 2년물 금리 스프레드는 역전되어있는 상태이고, 이번 주 FOMC 회의에서 75bp 금리 인상 가능성이 지배적인 상황에서 그나마 스프레드 폭이 컸던 미국 국채 10년물과 3개월물의 금리차가 매우 빠르게 축소되고 있습니다.
간과하고는 싶지만, 장단기 금리차 역전 임박은 한 번 정도 짚고 넘어가야 할 변수가 아닐 수 없습니다.
시한폭탄 버튼 2개가 모두 눌리기 직전
[ 자료 참조 : FRED ]
미국의 장단기 금리차는 중요한 금융시장 변수입니다. 장단기 금리차가 역전되고 난 후 마치 시한폭탄처럼 잠시 휴지기를 거친 후에 금융시장이 요동치고 공식적인 경기침체가 찾아오기 때문이지요. 보통 10년-2년 금리차를 중요하게 보긴 합니다만, 보조적으로 10년-3개월 금리차도 함께 분석합니다.
위의 자료는 1980년부터 최근까지 미국의 10년-2년 국채 장단기 금리차(청색선)와 10년-3개월 장단기 금리차(적색선) 추이를 보여주고 있습니다.
1980년대 이후 최근까지 두 개의 장단기 금리차가 모두 역전된 사례가 4번 있었습니다. 1989년 6월, 2000년 7월, 2006년 2월 그리고 2019년 8월이 바로 그 시점이었습니다.
시기별로 10년-2년 스프레드가 먼저 역전된 후 10년-3개월 스프레드가 뒤따라 역전되기도 하였고, 어떤 시기에는 10년-3년 스프레드가 먼저 역전된 후 이어 10년-2년 스프레드가 역전되기도 하는 등 그때 그때마다 양상은 달랐습니다.
이번 주 7월 FOMC 회의에서 75bp 기준금리 인상기 기정사실로 되어있고 9월에 50bp 인상 가능성이 큰 상황에 경기침체 우려로 미국 10년 국채 금리가 2.7%까지 내려왔다 보니 이번 7~8월 사이에 10년-3개월 장단기 금리차가 10년-2년 장단기 금리차에 이어 역전될 가능성이 매우 커져 있는 상황입니다.
이번 시한폭탄 2개가 모두 눌리면 어떤 시나리오가 나올 것인가?
증시 토크를 통해 장단기 금리차 역전에 대해서 시한폭탄이라는 비유를 드리곤 하였습니다. 장단기 금리차가 역전되더라도 바로 금융시장과 경기 혼란이 찾아오는 경우보다는 일정 기간이 지난 후 시한폭탄처럼 문제가 터져왔기 때문입니다.
그 고요한 휴지기는 단 몇 개월이 될 수도 있고, 2006년 역전 때처럼 2년 정도의 시간을 필요로 할 수도 있습니다. 그러다 보니 이번 2개의 장단기 금리차가 역전되고 난 후 언제 시한폭탄이 터질지는 예단하기는 어렵습니다.
대신, 이번 장단기 금리차 역전이 어떤 성격을 가질지 미루어 짐작 해 볼 수 있는 부분이 몇 가지 있습니다.
첫 번째로 이번 사이클은 매우 빠르게 전개될 수 있단 점입니다.
2019년 여름 10년-2년과 10년-3개월 장단기 금리차 역전 이후 반년 정도 시간이 흐른 뒤 2020년 코로나 팬데믹으로 금융시장과 경제 불황이 터졌습니다. 그런데 예전과 달리 전 세계적으로 매우 빠르고 파격적인 완화적 조치로 인해 지난번 장단기 금리차 역전 후 증시 쇼크는 한 달도 안 되는 짧은 발작 후 금융시장이 안정되었습니다.
그리고 과거 같다면 이후 5년~10여 년의 기간이 지난 후에야 장단기 금리차가 역전되었어야 했는데 인플레이션이 심각하게 흘러가면서 긴축 속도가 과거 선례보다 매우 빠르게 전개되고 그 결과 3년도 안 된 시간 만에 모든 장단기 금리차가 역전되는 상황을 눈앞에 두고 있습니다.
이렇게 빠른 전개가 진행되다 보니, 시한폭탄이 생각보다 빨리 터질 수도 있고 혹은 2000년 IT버블 붕괴 때처럼 이미 증시 하락이 어느 정도 진행된 후 장단기 금리차가 역전이 발생할 수도 있습니다. 그리고 빠른 전개는 한편 금융시장과 경제 발작이 있더라도 빠르게 회복 사이클로 들어갈 수 있음을 의미하기도 합니다.
다만, 이는 하루 이틀이 아닌 적어도 수개월의 시간이 걸리는 과정이지요.
두 번째로, 2000년 IT버블 붕괴 때와 비슷한 과정을 떠올려 볼 수도 있습니다.
2000년 IT버블이 붕괴하기 직전 90년대 내내 닷컴 버블이 형성되다가 99년에 전 세계적인 기술주 버블을 만들었습니다. 이번 2020년대 사이클도 2010년대 내내 지속된 성장주 중심의 묻지 마 강세장이 전개된 후 2020년 코로나 팬데믹 이후 전 세계적인 성장주 버블을 만들었습니다. 수십 년 뒤의 미래의 꿈까지도 현재 가치로 끌어오면서 말도 안 되는 주가 레벨에 이르렀지요.
여기에 2000년 닷컴 버블 붕괴 직전에는 달 지도를 바둑판처럼 나누어서 분양하는 일이 있더니, 2020년 성장주 버블 시기에는 전 세계 지도를 바둑판처럼 나누어 분양하기도 하였지요.
이렇듯 2020년 사이클은 2000년 닷컴 버블 붕괴 시기와 다른듯하지만 비슷한 부분이 많이 있습니다.
그 당시 장단기 금리차는 10년-2년 스프레드가 먼저 역전된 후, 10년-3개월 스프레드가 2000년 7월에 역전되었습니다. 그런데 당시 미국 증시는 2000년 초까지 선방하다가 무너지기 시작하였고 한국 증시는 2000년 7월 심각한 폭락 상황에 빠져 있었습니다.
어쩌면 이번 2022년 장단기 금리차 역전은 그때처럼 증시가 먼저 하락한 이후에 역전되는 사례가 될 듯싶습니다.
이후 마지막 발작이 또 일어날지는 지켜봐야 할 변수
이번 금융 사이클이 과거와 비교해 워낙 빨라서 이번에는 어떤 패턴이 나올지는 장담할 수는 없습니다.
과거 선례처럼, 장단기 금리차가 모두 역전된 후 증시와 경제 침체를 거치는 과정에서 증시가 심각한 증시 발작을 일으킬 수도 있습니다만 한편 1989년 역전 이후 미국 증시처럼 도도한 상승이 지속될 수도 있습니다.
만약 과거 가장 많은 선례를 따른다면, 증시 하락 사이클을 금융시장의 심각한 발작이 마침표를 찍을 수도 있습니다만 인플레이션으로 인해 명목상 기업실적과 가치가 높아지면서 은근슬쩍 경제는 침체되는 것으로 나와도 올해 상반기 증시 하락에 우려가 선반영되었다면서 증시는 조용히 지나갈 수도 있습니다.
즉, 장단기 금리차 역전 후 증시가 어떤 패턴으로 흘러갈지 지금으로서는 장담할 수는 없습니다.
다만, 확실한 것은 지금 한국 증시도 매우 싸졌고 좋은 종목들이 헐값에 거래되고 있는데, 장단기 금리차 역전 후의 후유증이 증시 발작으로 나온다면 그리고 그 발작이 하락 사이클에 마침표를 찍는다면 주식시장에는 지금보다도 더 좋은 종목들이 더 싼 가격으로 마치 2020년 3월처럼, 2008년 늦가을처럼, 2003년 봄처럼 바닥에 버려져 있을 것입니다. 그리고 이후 다시 증시가 회복되는 사이클은 매우 빠를 것입니다.
2022년 7월 25일 월요일
lovefund이성수 (유니인베스트먼트 대표, CIIA 및 가치투자 처음공부 저자)
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