By Vince Martin
(2022년 7월 18일 작성된 영문 기사의 번역본)
- 한국 전자상거래 기업 쿠팡의 기본 비즈니스는 견조함
- 쿠팡, 아마존과 유사하지만 정반대인 부분도 있어
- 월가에서는 강세 전망 유지
쿠팡(NYSE:CPNG)의 주가는 52주 고점 대비 64% 하락했다. 지난 몇 개월 동안 시장에서는 밸류에이션이 높은 고성장주 기업들이 완전한 타격을 입었기 때문에 쿠팡 주가의 급락도 놀랍지는 않다.
약 750개의 라지캡(시가총액 1천만 달러 이상) 주식 중에서 31개 종목이 정점 대비 쿠팡보다 더 큰 폭으로 하락했다. 이런 상황에서 급락한 고성장주는 크게 두 개의 그룹으로 나눌 수 있다.
첫 번째 그룹은 갑자기 어려워진 환경 속에서 비즈니스 모델 자체에 대해 실질적인 의구심이 나타난 기업들이다. 가장 큰 폭으로 하락한 코인베이스(NASDAQ:COIN)는 “암호화폐의 겨울”을 맞이한 상황이므로 첫 번째 그룹 설명에 들어맞는다.
두 번째 그룹은 기본 비즈니스가 여전히 견조하게 유지되었지만 고점 수준의 밸류에이션을 감당하기는 힘들었던 기업들이다. 엣시(NASDAQ:ETSY), 페이팔(NASDAQ:PYPL) 같은 기업이 여기에 속한다.
쿠팡도 두 번째 그룹에 속하는 것으로 보인다. 문제는 쿠팡 주가가 64% 하락한 이후에도 여전히 너무 비싼 종목인지 여부다.
쿠팡의 상황
간단히 말하자면 쿠팡은 “한국의 아마존”으로 불리며, 핵심 비즈니스만을 두고 볼 때 어느 정도 맞는 말이다.
그렇지만 쿠팡은 아마존(NASDAQ:AMZN)만큼 지배적인 위치를 차지하지는 않는다. 아마존은 미국 전자상거래 시장의 40%를 차지하지만, 쿠팡의 한국 시장 점유율은 26% 정도다.
그러나 쿠팡은 아마존보다는 역사가 짧다. 2010년에 설립되었고 3년이 지나서야 자체 재고 상품을 판매하기 시작했다. (그런 점에서 쿠팡은 아마존과 정반대다. 아마존은 자체 재고 판매를 시작하고 난 후 마켓플레이스 비즈니스를 추가해 성공했다.)
쿠팡의 시장 점유율은 앞으로 몇 년 내로 40%에 이를 수 있다. 아마존과 비슷하게 쿠팡도 우수한 주문처리 네트워크(fulfillment network)를 통해 무료 익일 배송을 제공하며, 이 서비스의 규모와 가격은 한국 내 최고 수준으로 보인다.
또한 쿠팡은 전자상거래 외 분야로도 성공적으로 확장했다. ‘로켓프레시’를 통한 식품 배송, ‘쿠팡이츠’를 통해 음식 배달 서비스를 시작했고(아마존은 ‘아마존 레스토랑’을 통한 음식 배달 사업에 실패함) ‘쿠팡플레이’를 통해 스트리밍 서비스를 제공하고 있다.
쿠팡과 아마존의 직접 비교가 완전하지는 않다. 두 기업의 가장 큰 차이점은 아마존(또는 중국의 알리바바(NYSE:BABA))과 다르게 쿠팡은 클라우드 부문을 운영하지 않는다는 것이다. 아마존의 클라우드 부문인 ‘아마존 웹 서비스(AWS)’는 아마존 주식에 있어서 엄청 중요하다. AWS는 2021년 아마존 수익의 절반 이상을 차지하고 있으며, 아마존 밸류에이션 중 3분의 2 정도를 차지한다. (AWS 비중이 그보다 더 높다고 주장하는 투자자도 있을 수 있다.)
많은 투자자가 작년 쿠팡 상장 시 기뻐했던 이유는 쿠팡이 강력한 성장을 보여 주는 매력적인 기업이기 때문이다. 환율 변동을 제외하면 쿠팡의 올해 1분기 매출은 전년 대비 32% 상승, 2021년에는 54% 상승했다. 또한 추가적인 매출 성장도 분명 가능할 것이다.
쿠팡 주식은 너무 비쌀까?
돌이켜 생각해 보면, 쿠팡 상장 당시 확실히 투자자들이 너무 흥분했던 것 같다. 쿠팡의 주식 공모가는 35달러였고 상장되자 63.50달러에서 거래되기 시작했다. 이후 매도세가 뒤따랐지만 40달러선은 어느 정도 유지되었고, 시가총액은 700억 달러에 이르렀다.
지금 쿠팡의 시가총액은 250억 달러 수준이며, 재무제표의 순현금을 제외해도 230억 달러 규모다.
여전히 쿠팡의 시가총액 규모는 크다. 아마존과 비교해 보자면, 아마존의 시가총액은 최근 주가 하락에도 불구하고 1조 달러에 이르며 밸류에이션 중 상당 부분은 AWS가 차지한다. 또한 국제 비즈니스 부문도 비중이 꽤 높은데 2021년 아마존 매출 중 30% 가까이 차지했다.
하지만 쿠팡은 국제 비즈니스 부문을 가지고 있지는 않고, 앞으로 갖기도 어려울 것으로 보인다. 이미 알리바바, 징동닷컴(NASDAQ:JD), 핀듀오듀오(NASDAQ:PDD) 등 중국의 거대 기업들이 동남아시아로 시장을 확대하고 있다.
따라서 쿠팡에 대한 최고의 시나리오는 아마존의 미국 전자상거래 부문과 도어대시(NYSE:DASH)를 조합한 한국 내 기업이 되는 것이다. 이 두 가지의 가치를 합치면 5천억 달러 규모(이 수치는 아마존의 전자상거래 밸류에이션을 바라보는 시각에 따라 달라질 수 있음)가 될 것이다. 참고로 미국 GDP는 한국의 12배 정도다.
물론 이는 부정확한 모델일 수 있고, 쿠팡의 시가총액을 400억 달러로 한정짓게 된다. 쿠팡이 아마존 등 다른 미국 기업보다 역사가 짧고 수익성이 높지 않다는 점을 감안하면 250억 달러 시가총액도 그렇게 적지 않은 규모다.
변화하는 시장
위와 같은 이유로 상장 이후 쿠팡은 대규모 매도세에 직면했다고 설명할 수 있다. 작년에는 좋은 기업에 대한 밸류에이션 우려는 종종 간과되었고, 특히 기업들이 큰 성장을 보여줄 때는 더욱 그랬다. 하지만 이제는 수익성과 밸류에이션에 더 초점이 맞춰지고 있다.
공정하게 말하자면 지금과 같은 새로운 환경에서도 쿠팡에 대해 긍정적인 의견이 나온다. 월가 애널리스트들은 쿠팡에 대한 강세 전망을 유지했다. 지난 4월 골드만삭스는 쿠팡을 “강력 매수 목록”(Conviction Buy List)에 추가했고 목표주가는 37달러로 제시했다. 1분기 실적 발표 이후 씨티그룹은 쿠팡 등급을 상향 조정했으며, 미즈호은행은 목표주가를 28달러로 제시했다.
시간이 지나면, 시장 점유율 측면에서 쿠팡은 아마존의 수익률을 상회할 수 있다. 또한 쿠팡의 신규 이니셔티브가 성공적일 수도 있고 새로운 시도가 뒤따를 수도 있다. 투자자들은 쿠팡이 700억 달러 규모의 기업으로 성장할 수 있다고 믿었다. 지금의 250억 달러는 훨씬 낮은 기대치를 제시한다.
쿠팡에 대한 긍정적 의견은 분명히 주가 하락 이후 더욱 강력해졌다. 최소한 쿠팡의 밸류에이션은 합리적인 범위로 움직였다. 지금 수준의 주가가 충분한지 여부는 남은 2022년 동안 쿠팡의 실적 그리고 그 기간 동안의 투자자 반응에 달려 있다.
주: 이 글을 쓰는 시점에 필자(Vince Martin)는 글에 언급된 증권에 대해 어떠한 포지션도 보유하지 않습니다.
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