By Lance Roberts
(2023년 10월 24일 작성된 영문 기사의 번역본)
S&P 500 지수의 ‘페인 트레이드’(pain trade: 지속적 조정 속에서 손실을 감수하는 투자)는 연말에 접어들면서 계속 강해지고 있다.
필자는 지난 1월 분석글에서 2022년 조정이 완료되었다는 점을 제시한 바 있다. 당시 글을 다시 검토한 후 향후 몇 주 동안 ‘페인 트레이드’가 더 강화될 것이라고 생각하는 이유를 살펴보려고 한다.
“낙관적 측면에서 보면, 2023년에 대한 전망은 긍정적 결과가 통계적으로 뒷받침되고 있다. 2022년 하락장을 보낸 이후 뒤늦게 ‘산타 랠리’가 나타났고, 1월 첫 5거래일은 플러스 수익률을 기록했다. 아래 표에서 볼 수 있듯이 역사상 이런 일이 발생한 시기는 몇 차례에 불과하며, 모두 이듬해에 플러스 수익률을 기록했다.”
연초 대비 시장은 10% 상승했다. 하지만 시가총액 가중지수와 동일가중지수 간 괴리에서 알 수 있듯이 시장 랠리는 광범위하지 않았다.
앞서 말한 것처럼, 과거에 어떤 일이 항상 일어났다고 해서 이번에도 동일한 일이 발생한다는 의미는 아니다.
그러나 투자자로서 우리는 통계적 경향이 초점을 맞추고, 가능성보다는 확률에 따라 투자해야 한다. 예를 들어, 지난 몇 달 동안 부진했던 시장 상황은 미국 대선 직전 연도의 평균 실적과 일치한다.
이제 연말로 접어들면서 특히 여름 약세 이후 연말 상승의 역사적 확률이 약세 가능성을 능가하고 있다.
약세를 전망하는 투자자들은 다음과 같은 여러 가능성에 베팅하고 있지만 연말까지는 실현될 가능성이 낮다.
- 인플레이션은 더 높아질 것이고 연준의 보다 공격적 대응이 필요할 것이다.
- 역전된 장단기 국채금리 그래프에서 알 수 있듯이 경제는 침체에 빠질 것이다.
- 주택시장이 폭락할 것이다.
- 실업률이 증가할 것이다.
- 가계는 지출을 대폭 줄일 것이다.
- 기업 실적과 수익은 반전될 것이다.
각각의 우려는 타당하고 2024년에 상당수가 현실화될 수 있다. 특히 올해 시장 상승의 대부분이 밸류에이션 확장이었기 때문에, 결국 시장은 더 높은 금리를 수용하기 위해 조정을 받아들여야 할 것이다.
그러나 향후 1~3개월 동안 단기적으로는 기술적 지표가 강세를 보이고 있어서 ‘페인 트레이드’가 계속 강한 수준임을 시사한다.
페인 트레이드
‘페인 트레이드’ 상황에서는 현재 투자자의 포지션이 시장과 반대되는 방향이다. 순 낙관 심리(전문 투자자 및 개인 투자자 양쪽의 지수) 차트에서 볼 수 있듯이 투자자 심리는 여름 하락 이후 충분히 약세를 보이고 있다.
또한 S&P 500 지수에 대한 매도(short) 포지션은 여름 동안 증가했다.
“특히 지난 몇 달 동안 주식 매도 포지션이 상당히 많이 쌓여 있는 상황에서 여름 약세가 반전되면 포트폴리오 매니저들의 공매도 청산(short covering)으로 이어져 상승에 더욱 탄력이 붙을 것이다.”
투자자 심리가 부정적이면, 시장이 상승할수록 추세에 맞서기가 더욱 고통스러워진다. ‘페인 트레이드’는 시장이 개선됨이 따라 포지션을 반전시켜 가격을 상승시키고, 가격이 상승하면 고통이 심화되고 추가적인 포지션 반전과 추가 가격 상승이 유발된다. 이러한 사이클은 완전히 소진될 때까지 반복된다.
‘페인 트레이드’는 보통 1~3개월에 걸쳐 빠르게 진행된다. 이 주기가 끝나면 기본 펀더멘털과 경제 추세가 다시 시장을 지배하게 된다.
지금이 바로 그러한 시점이다.
지난 금요일 기준, 시장은 올해 상승분의 약 33%를 조정했고 10월 저점에서 지지선을 테스트하고 있다. 또한 5월에 발생했던 기술적 돌파에 대한 리테스트를 확인했다.
향후 몇 달 동안 랠리는 이전 저항선인 50일 및 100일 이동평균에서 제한될 가능성이 높다. 그러나 저항선 돌파시에는 연말까지 상승할 수 있다.
시장이 다시 단기 과매도 상태이므로 ‘페인 트레이드’는 지금으로서는 더욱 강화될 가능성이 높다.
물론 시장이 지지선을 지키지 못할 위험이 있고, 그렇게 되면 다음 랠리 전 추가 하락을 의미할 수 있다. 언제나 그렇듯 리스크를 적절하게 관리해야 한다.
하지만 연말 랠리에 대한 추가적인 지지 요인이 있다.
‘페인 트레이드’ 강화에 대한 추가적 지지 요인
연말로 접어들면서 ‘계절성’ 자체가 기능하게 된다. 연말 랠리 이전에 10월 첫 몇 주 동안은 약세를 보이는 경우가 많았다.
그러나 연말까지 ‘페인 트레이드’를 뒷받침하는 3가지 주요 요인이 존재한다. 첫 번째로 가장 분명한 요인은 지난주부터 본격적으로 시작된 ‘밀레니얼 어닝 시즌’이다.
“언제나 그렇듯 애널리스트들은 어닝 시즌을 앞두고 ‘실적 기준’을 크게 낮췄다. 애널리스트들은 항상 틀리고 또 크게 틀린다. 그래서 우리는 이 시기를 ‘밀레니얼 어닝 시즌’이라고 부른다. 월가에서는 실적 발표가 다가올수록 계속 예상치를 낮추기 때문에 ‘모두가 트로피를 얻는다’.”
아래 차트는 애널리스트들이 첫 예상치를 제공한 2022년 2월 이후 2023년 3분기의 실적 예상치 변화를 보여 준다. 3분기 예상치가 최고치 236달러에서 187달러로 20% 하락한 것을 감안하면, 기업들의 ‘예상치 상회율’이 높을 것으로 전망된다. 결국 이러한 ‘상회’는 투자자들의 신뢰를 높여 단기적으로 주가를 끌어올리는 데 도움이 될 것이다.
두 번째 요인은 자사주매입이다. 골드만삭스에 따르면 11월에 자사주매입 창구가 열릴 때 매일 약 50억 달러의 매수세가 시장에 추가될 것으로 예상된다. 이러한 자사주매입은 주로 자본 규모가 큰 기업을 중심으로 이루어질 것이며, 자사주매입이 늘어나면 당연히 주가가 상승한다.
세 번째 요인은 전문 자산 매니저들의 실적이다. 상위 7개 종목과 하위 493개 종목의 수익률 격차 때문에 전문 매니저들의 실적은 올해 전체 시장 실적에 비해 뒤처지고 있다. 이러한 격차로 인해 연말까지 자산 매니저들이 추격 매수할 가능성이 있다.
현재 자산 매니저들이 주식 비중을 축소하고 있는 상황이므로 노출 증가는 단기적으로 증시 상승을 지지할 것이다.
위와 같이 연말까지 ‘페인 트레이드’에 대한 단기적 지지 요인이 있지만, 2024년에는 강세론자들에게 진정 고통스러운 시기가 될 수 있다.
역발상 투자
현재의 ‘페인 트레이드’에 대한 지지 요인이 있음에도 불구하고 랠리에는 여전히 많은 위험이 있다.
- 연준이 추가적 금리인상을 보류하고 있는 동안에도 금리는 계속 높은 상태를 유지하고 있으며 대차대조표는 축소 중이다.
- 작년의 금리인상은 아직 경제에 완전한 영향을 미치지 못했다.
- 경제성장은 둔화 주이다.
- 기업 실적과 수익 마진은 여전히 역사적인 장기 성장 추세에서 벗어나 있다.
- 재정 부양책의 대규모 지원도 더 이상 사용할 수 없다.
연말까지 ‘페인 트레이드’가 지지를 받겠지만, 시장 흐름이 분명해질 때까지는 신중한 자세를 유지하는 것이 중요하다.
물론 내년으로 넘어가면 시장의 역학관계는 크게 달라질 것이다. 지금은 강세론이 우위를 점하고 있으나 2024년 말에는 약세론이 배회할 것이다.
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