By Geoff Considine
(2022년 6월 21일 작성된 영문 기사의 번역본)
- 지난 15년간 실망스러운 AT&T 실적
- 4월 워너미디어 분사 이후 다시 주목받는 전기통신 부문
- 월가 애널리스트 컨센서스 등급은 강세
- 시장 내재 전망은 적당한 강세
- 더 나은 투자 결정을 위한 도구, 데이터, 콘텐츠를 제공하는 인베스팅프로+ 추천
지난 4월 8일 AT&T(NYSE:T)는 워너미디어(WarnerMedia) 분사를 완료했다. 워너미디어와 디스커버리(NASDAQ:WBD)는 이제 시가총액 345억 달러인 하나의 기업으로서 WBD라는 티커를 사용한다. AT&T의 시가총액은 1,387억 달러 규모이다. AT&T 주가는 분사 이후 상승했으나 5월 25일에는 2022년 고점인 21.30달러 대비 9.4% 하락했다. 워너미디어 분사 이후 AT&T는 핵심 비즈니스 부분인 전기통신에 집중할 수 있게 되었다. AT&T는 지난 2018년에 타임 워너(Time Warner)를 인수했으나 기대했던 바와 달리 시너지가 나타나지는 않았다.
출처: 인베스팅닷컴
AT&T는 수년 동안 어려움을 겪었고 후행 3년, 5년 및 10년 연 수익률은 각각 -2.6%, -2.8%, 1.9%였다. 이러한 실적 부진 규모는 같은 기간 S&P 500 수익률(9.3%, 10.4%, 12.6%)과 비교하면 더욱 분명해진다.
워너미디어 분사 이후 AT&T는 5G 및 광섬유 네트워크 구축과 워너미디어 분사로 벌어들인 돈으로 재무제표를 강화하는 데 집중하고 있다. 또한 AT&T 경영진은 배당에 대한 약속도 제시했다. 선행 배당수익률은 5.7%다.
AT&T의 장기적 실적 부진과 4년 전 타임 워너 인수로부터 가치 창출 실패로 인해 AT&T 경영진을 신뢰하기는 매우 어렵다. 인수 이후 실적이 안 좋았기 때문에 미디어 부문 분사는 아마도 적절한 조치였지만, 궁극적으로 가치 파괴라는 결과가 나타났다.
AT&T의 P/E 비율은 8.2배이기 때문에 주가는 저렴해 보인다. 그러나 향후 3~5년 수익 성장에 대한 컨센서스 전망은 연간 -1.3%다. 이렇게 주당순이익 기대가 낮기 때문에 AT&T 주식은 현재 수익에 비해 상대적으로 저렴하다.
필자는 지난 2021년 12월 6일에 마지막으로 AT&T에 대한 분석글을 섰다. 워너미디어 분사 이전이었고, 중립/보유 등급을 부여했다. 당시 월가 컨세서스 전망은 강세였고 12개월 목표주가 컨센서스는 당시 주가 대비 1년 내로 30% 상승한다는 것이었다. 그러나 옵션 가격을 바탕으로 계산된 시장 내재 전망은 2022년 중반까지 중립, 2023년 초까지는 약세로 나타났다. 2022년 들어서 AT&T의 총 수익률은 0.36%다.
시장 내재 전망이라는 개념이 익숙하지 않는 독자들을 위해 간단히 설명을 해 보겠다. 한 주식 종목에 대한 옵션 가격은 주가가 지금으로부터 만기일 사이에 특정 수준(행사가격)보다 상승할지(콜 옵션) 또는 하락할지(풋 옵션)에 대한 시장의 컨센서스 확률 예측을 반영한다. 행사가격 범위에서 만기일이 동일한 콜 옵션과 풋 옵션을 분석하면, 옵션 가격과 조화를 이루는 확률적 주가 전망을 계산할 수 있다. 이런 방식을 시장 내재 전망이라고 하며, 옵션 매수자 및 매도자의 컨센서스 전망을 나타낸다.
필자는 AT&T의 2023년 초반 그리고 2023년 중반까지 시장 내재 전망을 계산했고, 월가 컨센서스 전망과 비교해 보았다.
AT&T에 대한 월가 컨센서스 전망
이트레이드(E-Trade)는 지난 3개월 동안 AT&T에 대한 등급 및 목표가격을 책정한 상위 18명의 애널리스트 견해를 바탕으로 월가 컨센서스 전망을 계산했다. 컨센서스 등급은 강세이고, 12개월 컨센서스 목표주가는 현재 주가보다 20.1% 높았다. 단, 각 목표주가의 차이가 크기 때문에 컨센서스의 예측 가치에 대한 신뢰도는 줄어든다.
출처: 이트레이드
인베스팅닷컴은 28명의 애널리스트가 내놓은 등급과 목표주가를 고려해 월가 컨센서스를 내놓았다. 결과는 이트레이드와 비슷했다. 컨센서스 등급은 강세이며, 12개월 컨센서스 목표주가는 현재 주가보다 20.9% 높았다.
출처: 인베스팅닷컴
월가 컨센서스 전망에 따르면 AT&T에 대한 전반적인 견해는 분사 이전보다 상당히 더 나은 실적을 보일 것이라는 점이다. 내년까지 총 수익(배당 포함) 26%를 예상하고 있다. AT&T의 15년 연간 총 수익률은 1.6%로 10년 이상의 부진한 실적을 감안할 때, 강세 견해는 대담해 보인다.
AT&T에 대한 시장 내재 전망
필자는 2023년 1월 20일까지 7개월 동안 그리고 2023년 6월 16일까지 11.8개월 동안의 AT&T 시장 내재 전망을 계산했다. 이 두 가지 만기일을 선택한 이유는 2022년 말까지의 견해와 향후 약 12개월 동안의 견해를 제시할 수 있기 때문이다.
시장 내재 전망을 나타내는 기본 그래프는 가격 수익에 대한 확률 분포다. 확률은 수직축에, 수익은 수평축에 표시된다.
출처: 이트레이드(E-Trade) 옵션 값을 이용한 저자(Geoff Considine)의 계산
2023년 초반까지 시장 내재 전망은 전반적으로 대칭적이며, 동일한 수준의 플러스 수익과 마이너스 수익에 대한 확률이 비슷하게 나타난다. 그러나 정점 확률은 다소 플러스 수익 쪽으로 기울어져 있다. 이 분포에서 계산된 연간화 변동성은 28%다.
손쉽게 플러스 및 마이너스 수익 확률과 직접 비교하기 위해, 시장 내재 전망의 마이너스 수익 분포를 수직축을 중심으로 회전시켰다(아래 차트 참고).
분포의 마이너스 수익 부분이 수직축을 중심으로 회전된 모습. 출처: 이트레이드(E-Trade) 옵션 값을 이용한 저자(Geoff Considine)의 계산.
차트를 보면, 확률이 높은 결과에 대해서는 동일한 수익 절댓값에 대한 플러스 수익 확률에 마이너스 수익 확률보다 다소 높게 나타난다. (즉, 차트 왼쪽에서 3분의 2는 파란색 실선이 빨간색 점선보다 위에 있다.) 대규모 마이너스 수익 확률은 동일한 규모의 플러스 수익 확률보다 살짝 높다. (즉, 차트 오른쪽에서 5분의 2는 빨간색 점선이 파란색 실선보다 높이 위치한다.) 그러나 이러한 경우는 발생할 확률이 매우 낮다.
이론적으로, 시장 내재 전망에서는 마이너스 수익 확률이 높은 경향이 있다. 왜냐하면 집합적으로 위험 회피 성향을 가진 것으로 판단되는 투자자들은 하방 보호를 위해 과도한 지불을 하게 되기 때문이다. 이러한 편향의 존재 여부를 파악하거나 측정할 방법은 없다. 다만, 전반적인 결과에서 플러스 수익 확률이 높은 점과 마이너스 편향을 고려할 때 2023년 초반까지 시장 내재 전망은 적당한 강세로 해석할 수 있다.
앞으로 1년 후인 2023년 중반으로 접어들면 마이너스 수익 확률은 플러스 수익 확률보다 적당한 정도로 지속적으로 높게 나타난다. 시장 내재 전망에서의 마이너스 편향 기대를 고려할 때 중립으로 해석할 수 있다. 이 분포의 연간화 기대 변동성은 28%이고 단기 전망에서 유지된다.
분포의 마이너스 수익 부분이 수직축을 중심으로 회전된 모습. 출처: 이트레이드(ETrade) 옵션 값을 이용한 저자(Geoff Considine)의 계산
AT&T에 대한 시장 내재 전망은 2021년 말 이후 개선되었다. 2023년 1월까지 전망은 다소 강세인데, 동일한 만기일에 대한 필자의 마지막 분석에서는 약세 전망이 나왔었다. AT&T의 내년 전망은 중립이다.
요약
AT&T는 지속적으로 전기통신 및 디지털 미디어 부문에서의 변화를 꾀하고 있고 투자자들은 딜레마에 직면했다. AT&T 경영진은 수년 동안 합리적 수준의 수익을 내지 못했다. 만약 AT&T가 결국 올바른 방향을 향하고 있다고 믿는 사람에게는 AT&T 주식이 매력적으로 보일 수 있다. 현재 AT&T의 밸류에이션은 낮고 선행 배당수익률은 높다.
한편으로는 AT&T가 마침내 성장 경로를 찾았다는 믿음을 가질 만한 이유가 거의 없다. 컨센서스 전망에 따르면 주당순이익은 향후 3~5년 동안 소폭 하락할 것이다. 월가 컨센서스 전망은 강세이고, 12개월 컨센서스 목표주가가 달성되는 경우 내년 총 수익률은 26%가 될 것이다. 그렇게 높은 수익률 기대와 주당순이익 감소 예측을 감안할 때, 전반적 컨센서스 견해는 AT&T 주식이 긍정적이지 않은 수익 선망 속에서도 과매도된 상태임을 제시한다. 시장 내재 전망은 2023년 초반까지는 적당한 강세, 2023년 중반까지는 중립이다. 이는 AT&T 주식 과매도 상황과 어느 정도 일치하는 부분이 있고 현재 저점을 딛고 반등할 가능성이 있다. 그러나 장기적으로는 AT&T 전망이 밝지 않다. 필자는 기존의 중립/보유 등급을 유지하고자 한다.
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