머스크 “AI 클라우드 200곳 무너진다”… 스페이스X는 400억 달러 확보
매도세 vs. 실적
- 스페이스X: AI가 최대 사업으로 올라섰고, 컴퓨팅 투자 계획은 계속 커지고 있다
- 메타: 설비투자 80% 증가, 현금흐름은 마이너스 전환, 핵심 사업에서는 초기 성과가 나오고 있다
- 신용시장: 자금 조달 비용이 오르면 이번 사이클이 오히려 더 길어질 수 있는 이유
지난주 나스닥100 지수는 5.5% 떨어졌다. 2025년 4월 관세 충격 이후 가장 큰 주간 낙폭이다. 반도체주는 2008년 이후 가장 긴 연속 하락을 기록했다.
시장이 두려워하는 것은 자금 조달이다. 미 국채 10년물 금리가 5%를 넘자 투자자들은 두 가지를 묻기 시작했다. AI 인프라 구축 속도가 꺾이지 않을지, 그리고 이를 짓는 기업들이 모두 그 비용을 감당할 수 있을지다.
그런데 기업들이 내놓은 실적은 달랐다. TSMC의 매출은 41%, 램리서치는 54% 늘었다. ASML은 계획 중인 생산능력으로도 2028년까지 수요를 다 감당하지 못할 것이라고 밝혔다. 이번 주 가장 큰 실적 발표였던 스페이스X와 메타도 나란히 투자 계획을 늘렸다. 
주가는 경기 둔화를 반영하고 있지만, 실적은 정반대 이야기를 하고 있다. 이 괴리를 어떻게 봐야 할지 짚어본다.
1. 스페이스X: 가장 늦게 뛰어든 하이퍼스케일러가 속도를 높이고 있다
기업공개(IPO) 후 불과 두 분기 만에 AI는 스페이스X의 최대 사업이 됐다. 매출은 161% 늘어난 146억 달러를 기록했다. AI 부문 매출이 76억 달러로 스타링크(52억 달러)를 앞질렀다. 인수한 커서(Cursor)의 매출 6억800만 달러를 빼도 AI 부문이 여전히 앞선다.
더 놀라운 것은 인프라 구축 계획이었다.
- 9월: 컴퓨팅 용량 1.7기가와트(GW). 1년 전에는 0.6GW였다.
- 연말: 2.5~3GW. 8월 가이던스는 약 2GW였다.
- 2027년 말: 일론 머스크에 따르면 최소 13GW로, 올해 목표의 4배가 넘는다.
투자도 그만큼 늘고 있다. 3분기 설비투자는 196억 달러였고, 이 중 164억 달러가 AI에 들어갔다. 4분기 가이던스는 350억~400억 달러다. 머스크는 2027년 말까지 반복 매출이 5,000억~1조 달러에 이를 수 있다고도 언급했다.
매도세 속에서도 이렇게 빠르게 투자를 늘리는 이유는 수익성이다. 경영진은 현재 가격 기준으로 새로 확보한 컴퓨팅 설비의 투자금 회수 기간이 12개월이 안 된다고 본다. 머스크는 임대료가 오르면서 이 기간이 더 짧아질 것으로 예상한다. 그가 꼽은 제약 요인은 반도체나 고객이 아니었다. 전력과 냉각이었고, 터빈 부품 조달은 12~18개월 지연되고 있다. 
필자의 판단: 생산능력을 가장 빠르게 늘리는 기업이 수요는 병목이 아니라고 말해주고 있다. 더 큰 문제는 자금 조달이다. 이번 분기의 기가와트당 비용으로 계산하면, 내년에 10GW를 더 늘리려면 설비투자가 2,000억 달러를 넘어야 한다. 스페이스X가 보유한 현금과 유가증권 900억 달러의 두 배가 넘는 규모다. 스페이스X의 투자등급 회사채 금리는 신용도가 낮은 AI 기업들이 내는 금리의 절반에도 못 미친다. 그런데도 7월 이후 신용 스프레드는 두 배로 벌어졌다. 이 부분은 아래 3장에서 자세히 다룬다.
2. 메타: 투자를 더 늘렸고, 그 이유도 보여주기 시작했다
이번 주 메타의 실적은 최대 투자 기업들이 투자를 줄일지 가늠하는 시험대였다. 메타는 투자를 줄이지 않았다.
설비투자는 전년 대비 80% 증가한 349억 달러를 기록했다. 메타는 2026년 설비투자 전망치의 하단을 올려 1,350억~1,450억 달러로 제시했다. 4분기에만 약 540억 달러를 쓴다는 뜻으로, 메타가 2024년 한 해 동안 쓴 금액보다 많다. 2027년에 대해서는 공격적인 투자를 이어가겠다고 했고, 구체적인 수치는 4분기 실적 발표 때 내놓기로 했다.
이 정도 투자를 하다 보니 메타의 잉여현금흐름은 -21억 달러로 마이너스 전환했다. 1년 전에는 106억 달러 흑자였다. 최소 10년 만에 처음이다. 이제는 재무구조가 투자를 뒷받침하고 있다. 장기부채는 올해 들어 220억 달러 늘었고, 메타는 새로 만드는 무의결권 주식의 용도 가운데 하나로 자본 조달을 꼽았다.
그럼 수익은 어디서 나오고 있을까. 지금까지는 주로 핵심 사업에서 나온다.
- 가격: 매출이 26% 늘었고, 광고당 평균 단가는 14% 올랐다. 메타는 AI 투자가 광고 매출 증가에 기여했다고 밝혔다.
- 비용: 콘텐츠 분석을 자체 모델로 처리하자, 오프라인 테스트에서 처리 비용이 80% 넘게 줄었다.
- 신규 상품: 파트너십 광고는 거의 두 배로 늘어 연환산 매출이 150억 달러를 넘었다.
이번 분기 가장 눈에 띈 것은 메타의 AI 에이전트 ’뮤즈(Muse)’다. 약 6주 만에 가입자가 1,000만 명을 넘었고, 서비스 확대는 컴퓨팅 자원 확보를 기다리고 있다. 
필자의 판단: 투자를 계속 이어갈 여력이 있는 기업은 바로 이런 모습이다. 핵심 사업은 26% 성장하고 있고, 신용등급은 AA급이며, 차입 금리도 국채보다 크게 높지 않다. 현금흐름이 마이너스라는 것은 메타가 아직 투자 초기 단계라는 뜻이다. 공급업체 입장에서 보면, 업계의 풍향계 같은 큰손이 투자 하한선을 막 끌어올린 셈이다.
3. 신용시장: 스프레드는 벌어졌지만, 사이클은 더 오래간다
먼저 배경부터 짚자. 신용부도스와프(CDS)는 기업이 빚을 갚지 못할 경우에 대비하는 일종의 보험이다. 가격은 스프레드로 표시한다. 100bp라면 채권 100만 달러를 보장받는 데 연 1만 달러를 낸다는 뜻이다.
CDS는 채권 발행 기업의 신용도를 실시간으로 보여주는 가장 좋은 지표다.
전례 없는 AI 투자 속에 CDS 스프레드는 계속 오르고 있다. 다만 위험도가 높은 기업일수록 상승폭이 훨씬 크다. 5년물 CDS 스프레드(단위: bp)는 다음과 같다.
- 코어위브: 약 1,000. 1년 새 부채가 약 세 배로 불어났다.
- 오라클: 300 안팎. 1년 전의 약 여섯 배다.
- 스페이스X: 약 240
- 메타: 약 115
- 마이크로소프트, 아마존, 엔비디아: 100 미만
시장은 AI 인프라 구축이 끝날 것으로 보고 있지 않다. 그 비용을 누가 대느냐를 가격에 반영하고 있다. 현금흐름으로 감당이 안 돼 빚을 내 투자하는 곳일수록 스프레드가 크게 벌어졌다. 반대로 수익성 높은 핵심 사업이 투자 자금을 대는 곳은 스프레드가 가장 적게 벌어졌다.
필자는 투자가 계속될 것으로 본다. 시장 추정치에 따르면 미국 5대 클라우드 기업의 설비투자는 올해 약 7,700억 달러에서 2027년 1조2,000억 달러 가까이로 늘어난다. 스페이스X는 빼고 계산한 수치다. 자금 조달 비용이 오르면 한계 프로젝트가 걸러진다. 투기적인 데이터센터 단지나, 15% 금리로 GPU 구매 자금을 대는 임대업자 같은 곳이다. 이런 프로젝트가 줄면 공급은 계속 빠듯하고 가격도 높게 유지된다. 엔비디아 B200의 임대료는 1~8월에 약 28% 올랐다. 스페이스X가 1년 안에 투자금을 회수할 수 있다고 말하는 배경이다.
필자의 판단: 투자하는 기업들의 수익률은 갈수록 신용도에 좌우될 것이다. 이제 기업마다 차입 금리가 몇 %포인트씩 차이 나기 때문이다.
공급망 전반으로 보면 수익률은 오를 가능성이 크다고 본다. 과열된 투자가 줄면 과잉 설비도 줄고, 사이클은 더 오래간다. 그래서 GPU 임대료도 계속 오를 것으로 예상한다.
공급업체 가운데서는 데이터센터 투자 전반의 수혜주보다 제품 믹스 변화로 수혜를 보는 쪽을 선호한다.
결론
- 매도세와 실적은 서로 다른 것을 재고 있다. 주가는 자금 조달 비용을, 실적은 수요를 반영한다.
- 수요: 스페이스X와 메타 모두 투자를 늘렸다. 속도를 정하는 것은 고객이 아니라 전력이다.
- 자금 조달: 신용시장은 AI 인프라 구축을 막는 게 아니라, 재무구조가 탄탄한 기업과 무리한 기업을 가려내고 있다.
- 수익률: 한계 프로젝트가 줄면 공급은 빠듯해지고, 실제로 지어지는 설비의 수익성은 좋아질 것이다.
- 비싼 자금은 투자할 기업을 걸러낼 뿐, 투자 자체를 멈추게 하지는 않는다.
주목할 일정
마이크로소프트(10월 28일)와 아마존(10월 29일) 실적에서는 다른 하이퍼스케일러들도 메타처럼 투자를 늘리는지 지켜봐야 한다. 다음 주 오라클 투자자의 날에서는 신용 부담이 가장 큰 오라클이 수주잔고를 감당할 자금을 어떻게 마련할지가 관건이다. 같은 주 연준의 금리 결정도 있다. 시장은 12월 인상을 대체로 반영하고 있다. 코어위브 실적은 차입 비용이 가장 높은 기업들의 상황을 가늠할 잣대가 될 것이다.
